Ordre Spontané

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Oui, je sais...

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ABCT, édition Chine 2015.

Du 21 novembre 2014 au 12 juin 2015, soit en un peu moins de sept mois, les indices composites des bourses de Shanghai et de Shenzhen ont plus que doublé (+108% et +131% respectivement). Pourquoi le 21 novembre 2014 ? Parce que c’est la date à laquelle la Banque Populaire de Chine (PBoC) a commencé à réduire son principal taux directeur : de 6% depuis juillet 2012, le taux de base des crédits à 1 an a été ramené à 5.6% en novembre 2014 puis à 5.35% en février et 5.1% en mai.

Cette baisse des taux s’est accompagnée d’une explosion spectaculaire des comptes sur marge — des comptes-titres qui permettent aux investisseurs d’emprunter une partie de l’argent qu’ils investissent à leurs courtiers. Depuis le 21 novembre 2014, les montants empruntés ont été multipliés par 3 pour atteindre 2.3 trillions de yuans à la mi-juin ; on estime aujourd’hui qu’environ 8.5% du flottant [1] des actions cotées à Shanghai ou à Shenzhen a été acheté à crédit ; c’est une record mondial : à titre de comparaison, aux États-Unis, c’est moins de 3%.

Les effets de la politique monétaire de la PBoC sont encore plus visibles lorsque l’on compare les titres des sociétés chinoises cotés à la fois sur le continent (classes A) et à Hong Kong (classes H). Début novembre 2014, les classes A et H traitaient à peu près à parité [2] mais, dès le mouvement de la PBoC, les actions de classe A se sont envolées et valent désormais entre 20 et 40% de plus que leurs homologues de classe H [3].

Le 12 juin 2015, le gendarme de la bourse chinoise a fait mine de freiner l’explosion des comptes sur marge, la réaction du marché a été sans équivoque : les indices de Shanghai et de Shenzhen se sont retourné violemment — au 30 juin, ils cédaient 17.2% et 21.5% respectivement [4]. Très clairement et sans aucun doute possible, les capitalisations boursières de Shanghai et de Shenzhen ne tiennent plus qu’à coup de crédits et cette situation découle directement de la politique monétaire de la PBoC.

Maintenant, considérez la réaction de la banque populaire en question : le 27 juin, elle a réduit son taux directeur à 4.85% tout en abaissant le taux de réserves obligatoires qu’elle impose aux banques commerciales. L’économie chinoise ralentit et elle est surendettée — en particulier les gouvernements locaux et les entreprises publiques — et le moyen qu’ont trouvé les autorités pour trouver un peu d’argent frais c’est d’inciter les chinois à acheter des actions. Très clairement, Pékin veut un « bull market » mais un « slow bull market » bien contrôlé.

Bottom line : appelez ça une bulle si vous voulez mais il clair que les marchés chinois sont dopés à la dette et que cet état de fait et une conséquence directe de la politique monétaire dans un pays où l’indépendance de la banque centrale ne relève même pas du compte pour enfants. En baissant ses taux, la PBoC — pour ne pas dire Pékin — a mécaniquement poussé les épargnants chinois vers des produits plus risqués [5] et créé une incitation à l’endettement qui, avec les encouragements des pouvoirs publics, se déverse sur les marchés d’actions. Bref, c’est un nouveau cas d’école de la Théorie Autrichienne du Cycle (ABCT) — Une fois de plus, Mises avait raison.

--- [1] La part des titres qui ne sont pas détenus par un investisseur stratégique — c’est-à-dire l’État. [2] Les deux marchés anticipant l’ouverture du Shanghai-Hong Kong Stock Connect, le premier canal qui permet à des investisseurs internationaux d’acheter des classes A et, bien que dans une moindre mesure, aux investisseurs chinois d’accéder au marché de Hong Kong. [3] La loi du prix unique (LOP) ne s’applique pas dans la mesure où (i) les classes A et H ne sont pas convertibles entre elles et (ii) il est très difficile de vendre à découvert des actions de classe A (pas de possibilité d’arbitrage). Néanmoins, avec le lancement de SH-HK Stock Connect (voir note précédente), le spread entre les deux classes aurait dû se contracter. [4] Déjà, le 19 janvier 2015, quand Pékin avait voulu s’attaquer au problème, le Shanghai Composite avait baissé de 7.7% en une séance. [5] Vous entendrez parler, très bientôt, des Wealth Management Products qui se vendent comme des petits pains ces derniers temps.

Avis : ça n’est sans doute pas fini ; pour le moment on attend tranquillement que la PBoC remonte ses taux (de toutes manières, il est très difficile de shorter des classes A…).

[ordrespontane]

Le mot en B

Au 30 juin, le résultat net par action sur un an glissant s’établit à $1.67 et le titre, coté sur le Nasdaq, clôture à $36.81 ce qui nous donne un Price-to-Earnings ratio de l’ordre de 22. Même pour une entreprise en bonne santé dans le domaine des technologies de l’information, c’est un peu cher ; à titre de comparaison, le S&P 500 affiche un PER de 16.5.

C’était l’idée qu’on se faisait assez communément de la valorisation d’Apple le 30 juin 2005, il y a dix ans exactement, à l’époque où l’iPhone n’était encore que le Project Purple, un projet ultrasecret qui n’a pris sa forme définitive que quatre mois plus tôt. Un peu cher pensait-on.

Eh bien on se trompait. Le 30 juin 2005, vous auriez pu payer l’action Apple cent fois ces bénéfices et vous en sortir avec un rendement annuel de plus de 18% — plus de trois fois le S&P 500 sur la même période.

Évidemment, un analyste qui, il y a dix ans de cela, se serait lancé dans une estimation de la valeur intrinsèque d’Apple aurait dû prévoir l’iPhone — officiellement présenté en janvier 2007 — et le succès phénoménal qu’il a connu depuis (près de 70% des ventes de la firme de Cupertino au dernier pointage). Autant le dire clairement : personne — pas même Steve Jobs — n’aurait été capable de faire ça. Même pas à peu près.

Voici les faits : l’estimation de la valeur intrinsèque d’une entreprise repose (i) un scénario de revenus futurs et (ii) le choix plus ou moins arbitraire d’un taux d’actualisation. En d’autres termes, c’est la combinaison d’un exercice de prédiction impossible et de modèles (le CAPM) dont on sait avec certitude qu’ils ne décrivent pas la réalité.

La valeur intrinsèque est une vue de l’esprit, un concept qui n’a, d’un point de vue pratique et outre les besoins marketing de la cause (les analystes sell side me comprendront), absolument aucune substance. Ça n’existe pas et ça n’existera jamais pour la bonne et simple raison que personne ne voit le futur.

Mais, me direz-vous, Apple est un cas extrême et il existe de nombreuses sociétés construites sur des business models infiniment plus prévisibles. Vraiment ? À quoi pensez-vous précisément ? La vénérable industrie automobile ? La grande distribution ? L’industrie pétrolière ? La réalité est que ni vous ni moi ne sommes capables de dire ce que seront devenus les géants de ces secteurs dans dix ans : chacun de ces métiers fût, en son temps, le fruit d’une révolution technologique et tous, sans exception, peuvent être balayés par une autre révolution technologique.

La valeur intrinsèque, entendue comme un chiffre distinct du prix du marché, n’existe pas. Vous pensez qu’à 170 fois son résultat net Netflix est bien trop chère ? Eh bien vous avez peut être raison mais il se trouve qu’un certain nombre d’observateurs tout à fait rationnels ne sont pas d’accord avec vous — à titre personnel et au regard des habitudes de consommation de mes enfants, je ne suis d’ailleurs pas loin de penser comme eux.

Nous vivons dans un monde d’incertitude radicale. La valeur valeur intrinsèque d’une entreprise ou, d’une façon générale, la valeur actuelle d’un projet d’investissement ne sont jamais que des estimations basées sur des scénarios auxquels nous affectons — explicitement ou pas — des probabilités de réalisation ex-ante. Rien de plus.

Il suit naturellement que toutes les notions que nous construisons sur ces bases — bulles spéculatives, surinvestissement etc. — héritent de cette incertitude fondamentale. Nous ne savons pas si les valorisations spectaculaires que nous observons aujourd’hui pour un certain nombre de start-ups relèvent d’une bulle spéculative pour la bonne et simple raison que nous sommes totalement incapables d’évaluer avec un degré raisonnable de certitude ce que ces entreprise deviendront dans un an, cinq ans ou dix ans.

Ce que nous savons, en revanche, c’est que nos banques centrales ont artificiellement fait baisser le niveau des taux à des niveaux historiquement bas et que, dès lors, un nombre considérables de projets plus risqués et financés à crédit passent le filtre des calculs de valeur actuelle nette. Ce que nous savons aussi c’est que la pente actuelle des courbes des taux crée une incitation prodigieuse à s’endetter à taux variable. Ce que nous savons, enfin, c’est que tôt ou tard, les banques centrales feront remonter les taux.

[ordrespontane]

Ne tirez pas sur le taxi

Les taxis sont très en colère. Ils estiment que les voitures de transport avec chauffeur (VTC) et, plus encore, les applications mobiles (Uber) qui permettent à ces dernières de trouver plus facilement des clients leur font une concurrence déloyale.

En effet, voilà un bon siècle que cette profession s’est organisée pour limiter la concurrence — régulation du nombre de licences [1], fixation administrative des prix etc. — et donc, préserver ses marges au détriment des clients. En 1959, déjà, le Comité Rueff-Armand notait dans son rapport [2] que « la limitation réglementaire du nombre des taxis nuit à la satisfaction de la demande et entraîne la création de « situations acquises », dont le transfert payant des autorisations de circulation est la manifestation la plus critiquable ». La France est un grand pays de traditions.

Or voilà que débarquent les VTC qui, soumis à concurrence, offrent de meilleurs services à moindre coût et donc, en toute bonne logique, taillent des croupières aux taxis. Alors évidemment, les taxis — et en particuliers ceux qui ont payé leur licence plus de 200 mille euros — sont très en colère : ils ont la sensation, justifiée au demeurant, de s’être fait avoir ; avoir par qui ? Eh bien, comme d’habitude : par les politiciens peu scrupuleux qui ont accordé ces avantages aux syndicats de taxi par pur clientélisme.

C’est aussi simple que ça.

Alors oui, les actes de violence auxquels nous avons assisté ces derniers jours sont inacceptables mais, au-delà des quelques mauvaises expériences que nous avons tous eu avec cette profession, considérez bien la situation d’un jeune type qui vient de s’endetter sur cinq ou dix ans pour acquérir sa licence.

S’il l’a payée si chère, cette fameuse autorisation de stationnement qui n’est rien d’autre qu’une résurgeance des charges d’ancien régime, c’est parce qu’en actualisant les revenus futurs qu’il pouvait espérer de cette activité grâce aux bons soins de l’État, la valeur actuelle de l’investissement était clairement positive.

Mais avec les VTC et Uber dans le périmètre, non seulement il perd des clients — et donc des revenus — mais son « petit » capital qu’il espérait réaliser en fin de carrière ne vaut désormais plus rien : c’est la double peine et le pauvre gars n’y est pour rien. On pourra, à loisir, accuser ses prédécesseurs, ceux qui ayant déjà une plaque (éventuellement obtenue gratuitement auprès de l’administration), ont tout fait pour faire grimper son prix à la revente mais ce serait, encore une fois, dédouaner ceux qui sont à l’origine de cette situation.

Voilà où nous en sommes : d’un côté des milliers de gens qui ont l’opportunité de travailler ou, au moins, d’arrondir leurs fins de mois pour le plus grand bonheur des consommateurs et de l’autre, toute une génération de chauffeurs de taxis qui se retrouve le bec dans l’eau et, sans doute pour certains, dans une situation financière très préoccupante, pour avoir trop fait confiance à vous-savez-qui.

Une solution ? Mon Dieu oui, il y en a bien une qui serait à peu près équitable : le responsable de cette situation devrait racheter ces licences acquises à prix d’or. Une paille, surtout dans la situation de nos finances publiques ; la conséquence logique et prévisible de décennies entières de clientélisme et de veulerie érigé en système au nom de l’intérêt général. Bilan des courses : ce sera à vous et moi, en tant que contribuables, de payer les conséquences de politiques imbéciles qui nous ont permis, en tant que consommateurs, de surpayer nos courses de taxi pendant des décennies.

--- [1] Les Autorisation de stationnement sont délivrées gratuitement par les mairies ou préfectures mais, à la demande des taxis, elles sont délivrées au compte-goutte de telle sorte qu’elle se revendent très chères au marché secondaire. [2] Rapport sur les obstacles à l’expansion économique dit Rapport du Comité Rueff-Armand (page 44).

[ordrespontane]

Un partout, balle au centre

L’épisode tragique de Charleston a ressuscité l’éternel sujet de la prohibition ou d’un contrôle plus strict des armes à feu ; sujet avec lequel on revoit fleurir l’habituelle cohorte d’arguments purement idéologiques et de statistiques honteusement détournées. N’étant personnellement pas un amateur d’armes à feu — je n’en ai pas et je n’ai même jamais tiré un seul coup de feu de ma vie — vous me permettrez d’aborder le sujet sans me suspecter de plaider pro domo.

Commençons par la base : personne ne sait précisément combien les civils américains détiennent d’armes à feu. Néanmoins, sur la base des estimations les plus sérieuses [1] et en extrapolant un peu, le chiffre de 320 millions — soit une arme à feu par habitant — n’est sans doute pas très loin de la réalité.

Une arme par habitant, c’est bien sûr une moyenne : on estime habituellement [2] que seul un quart des adultes américains possèdent une arme à feu et qu’une bonne moitié de ces derniers en possèdent 4 ou plus ; à l’extrême de la distribution, on trouve des collectionneurs fortunés comme Bruce Stern, un juriste américain, qui entreposait dans son sous-sol de quoi équiper une petite armée [3].

Par ailleurs, d’un État à l’autre, les habitudes sont extrêmement différentes : selon l’enquête du Behavioral Risk Factor Surveillance System (BRFSS) de 2002, la proportion de foyers disposant d’une arme à feu ou plus s’étalait de 5.2% dans le district de Columbia [4] à 62.8% dans le Wyoming — autant dire que les situations sont assez peu comparables.

Partant, on peut légitimement se demander s’il existe un lien statistiquement probant entre la proportion de ménages armés et le nombre d’homicide par armes à feu dans un État. Eh bien en croisant les données du BRFSS et celles du FBI pour l’année 2010 [5], la réponse est non : pas le moindre. À la rigueur, si vous tenez absolument à tracer une droite de régression, vous trouverez une relation inverse.

À titre purement anecdotique, le district de Columbia détient le triste record (et de loin) du nombre de victimes des armes à feu (16.45 tués par balle pour 100 000 habitants en 2010 !) et le Wyoming est un des endroits les plus sûrs des États-Unis (0.89 tué par balle pour 100 000 en 2010). Mais ce n’est, encore une fois, qu’anecdotique.

Mêmes en regardant où se sont produits les épisodes de mass shooting des 20 dernières années, on peine à tirer des conclusions : les tueries de Columbine (1999), de Binghamton (2009), de Fort Hood (2009), d’Aurora (2012), de l’école de Sandy Hook (2012) et du Washington Navy Yard ont toutes eu lieu dans des État faiblement armés. Celles d’Atlanta (1999), de Red Lake (2005) et de Virginia Tech (2007) se sont déroulées dans des États qui se situent autour de la moyenne nationale. Enfin, les épisodes du comté de Geneva (2009) et, bien sûr, de Charleston ont effectivement eut lieu dans des États surarmés.

Bref et jusqu’à ce qu’on nous produise des statistiques qui démontrent le contraire, il n’y a rien et focaliser le débat sur la législation des armes à feu revient sans doute à regarder dans la mauvaise direction. Oui, évidemment, un crétin comme celui de Charleston est beaucoup plus dangereux avec un fusil qu’avec un lance-pierre mais oui, aussi, tout individu normalement constitué sera moins prompt à attaquer son voisin s’il le suspecte d’être armé. Un partout, balle au centre.

--- [1] Voir la Small Arms Survey 2007, chapitre 2 : Completing the Count: Civilian Firearms et William J. Krouse du Congressional Research Service, Gun Control Legislation (2012). [2] C’est assez stable : les National Firearm Surveys de 1994 et 2004 trouvent des résultats similaires. [3] Une rumeur, à la mort de Stern, avait fait passer sa collection pour celle de Charlton Heston. [4] A.k.a. « Washington, D.C. » — n’est pas un État mais est traité comme tel dans les statistiques. [5] FBI, Uniform Crime Reports, Crime in the U.S. 2010 (Table 20).

[ordrespontane]

Potion amère

« Au-delà des aléas, la température de la planète monte. Cette montée aura des effets désastreux si elle se poursuit. […] « C’est ici qu’il faudrait une bonne guerre. Car pour financer un conflit, il faut toujours s’évader des règles ordinaires, faire des choix difficiles, transcender les oppositions. […] « Cette guerre, c’est logiquement le combat pour la planète, pour préserver l’existence de notre espèce, contre les dérèglements climatiques. […] »

Voilà. Vous pouvez bien sûr vous farcir le reste mais l’essence du dernier éditorial de Jean-Marc Vittori tient en ces quelques phrases.

On peut même faire plus court :

1 — Le réchauffement climatique d’origine anthropique est une réalité incontestable. The science is settled.

2 — Le seul moyen de sauver l’humanité c’est l’instauration, purement et simplement, d’une dictature planétaire.

Car ne vous y trompez pas, c’est exactement ce que M. Vittori préconise. Une guerre sans conflit armé ni effusion de sang, ce n’est pas vraiment une guerre ; à la rigueur, c’est un abus de langage relativiste (au même titre que les terribles violence qui sont faîtes aux victimes de la dictature des marchés…) mais tel n’est pas le cas sous la plume de l’éditorialiste des Échos. C’est tout à fait explicite même s’il évite soigneusement les mots qui pourraient fâcher les âmes sensibles : il est bien question de « s’évader des règles ordinaires », de « faire des choix difficiles » et de « transcender les oppositions ». À mots couverts, M. Vittori nous explique que notre survie passe nécessairement par la loi martiale, l’économie de guerre et donc la dictature.

Or, c’est justement en ça que cet apocalyptique éditorial est intéressant : il le dit. Il le dit presqu’explicitement. C’est la face cachée du discours des vendeurs d’apocalypse — réchauffement climatique, malthusianisme e tutti quanti ; cette conclusion implacablement logique qu’ils ont tant de mal à écrire noir sur blanc : si leurs prémisses (1) s’avèrent exacts alors, il n’existe qu’une alternative : Armageddon (non-2) ou la dictature mondiale (2).

Bien sûr, ce n’est pas parce que les conséquences d’une théorie nous déplaisent qu’elle en devient fausse pour autant. Peut-être qu’après tout et malgré la « pause » [1] que nous observons ces dernières années, le climat planétaire est effectivement appelé à se réchauffer inéluctablement sous l’effet des activités humaines et peut-être aussi que ce réchauffement aura des conséquences catastrophiques pour notre monde.

Mais si c’est bien le cas, c’est la dystopie de M. Vittori qui nous attend ; un remède à peine moins douloureux que le mal. Vous conviendrez que, vu sous cet angle, nous soyons un certain nombre à ne pas traiter le sujet du réchauffement climatique à la légère ; c’est-à-dire que pour nous convaincre de boire l’amère potion qu’on nous concocte, il va falloir sérieusement améliorer les modèles supposés nous convaincre de son inéluctabilité.

--- [1] Notez, au passage, le choix du mot qui implique une reprise.

[ordrespontane]

L’hypothèse du modèle actuariel

Le modèle actuariel, si j’en crois la rumeur, poserait implicitement l’hypothèse selon laquelle les flux de revenus intermédiaires des produits financiers que nous valorisons devraient être réinvestis à taux constant. Le cas peut sembler un brin technique à ceux qui ne manipulent pas ces objets fréquemment mais il tout à fait extraordinaires en ce sens qu’au cœur même de la mécanique financière, un nombre appréciable de spécialistes semblent confondre deux notions absolument fondamentales.

Commençons par le commencement et rappelons tout d’abord que la méthode dite des intérêts composés n’a jamais eu vocation à décrire un actif financier dans le monde réel. Ce que décrit cette méthode c’est ce que les mathématiciens appellent une croissance exponentielle ou géométrique ; c’est-à-dire la croissance de quelque chose qui croît à un rythme constant et positif — en l’espèce, il est question de la valeur acquise d’un capital placé à un taux d’intérêt fixe et capitalisé régulièrement mais la même méthode pourrait tout aussi bien décrire la prolifération d’une population de bactéries : c’est un outil conceptuel et l’hypothèse — bien réelle — de réinvestissement à taux constant n’a jamais été autre chose que la traduction en termes financiers d’un concept mathématique.

Nous savons que le processus décrit par la méthode des intérêts composés est sensible à la fréquence de capitalisation desdits intérêts : plus la fréquence est élevée — plus le laps de temps entre deux paiement et donc deux réinvestissements est court — plus la valeur acquise par notre capital théorique dans le futur sera élevée. À titre d’illustration, un capital de 100 euros placé à 10% pendant 5 ans vaudra entre (environ) 161.05 euros si les intérêts sont composés tous les ans et (environ) 163.53 euros si les intérêts sont composés mensuellement [1].

C’est précisément afin de pouvoir comparer des taux qui capitalisent à des fréquences différentes qu’on utilise la notion de taux annuel équivalent [2] : le taux qui, capitalisé une fois l’an, permet d’obtenir le même rendement théorique qu’un taux capitalisé à plus haute fréquence. Typiquement, on démontre facilement que le taux annuel équivalent d’un placement à 10% qui capitalise tous les mois est de 10.47%.

Ce que nous dit le modèle actuariel, c’est que 161.05 euros disponibles dans 5 ans actualisés à un taux de 10% valent 100 euros aujourd’hui, que 88.58 euros disponibles dans 6 ans et actualisés au même taux valent 50 euros et que la somme de ces deux flux de revenus futurs, actualisés à 10% sur 5 et 6 ans respectivement, donne une valeur actuelle de 150 euros. C’est mathématiquement imparable : si nous pouvions investir 100 euros et 50 euros à un taux de 10% capitalisé tous les ans, nous obtiendrions bien 161.05 au bout de 5 ans et 88.58 euros après 6 ans respectivement ; l’hypothèse de réinvestissement à taux constant — tout à fait explicite — n’est qu’une convention de présentation de moyennes géométriques.

La grande confusion vient de ce que de nombreux commentateurs confondent la notion de taux actuariel (ou, au choix, de Taux de Rendement Interne [3]) et celle de taux annuel équivalent. Très clairement : personne n’a jamais dit ni écrit — sauf à n'y rien comprendre, ça va de soi — qu’un taux actuariel de 10% était équivalent à la promesse d’un rendement de 10% capitalisé tous les ans. Précisément, ces deux taux ne sont égaux que dans deux cas bien précis : (i) les produits qui ne génèrent aucun flux de revenu intermédiaires (zéro coupon) ou (ii) les produits qui versent des intérêts annuels et permettent de réinvestir ces derniers au taux actuariel (qui n’existent pas).

Dans tous les autres cas, le taux de rendement constaté ex-post sera toujours différent — ne fût-ce qu’un peu — du taux actuariel constaté ex-ante et le modèle actuariel n’a jamais supposé implicitement ou explicitement qu’il en serait autrement. C’est-à-dire que l’hypothèse implicite de la rumeur n’est pas dans le modèle mais dans l’esprit de ceux qui s’en servent sans bien le comprendre.

--- [1] Au maximum, dans l’hypothèse non moins farfelue où un produit nous verserait des intérêts sur des périodes infiniment courtes (mettons toutes les secondes ou nanosecondes…), on atteindrait 164.87 euros. [2] Que l’on trouve aussi sous le nom de « taux effectif » ou de Compound Annual Growth Rate (CAGR). [3] Bref, le taux qui annule la Valeur Actuelle Nette (VAN).

[ordrespontane]

Le patrimoine fantôme des français

Combien vaut le versement, garanti par l’État, d’une rente de 12 000 euros par an pendant les 20 prochaines années ?

Au 31 mars 2015, ça valait un peu plus de 227 000 euros.

On sait calculer ce genre de choses assez facilement : il suffit d’actualiser ces revenus futurs sur la base d’une courbe zéro-coupon [1] et de faire la somme des valeurs obtenues. Conceptuellement, ça revient à calculer le montant qu’un individu devrait investir aujourd’hui sur des obligations zéro-coupon [2] pour s’assurer, avec une garantie équivalente à celle de l’État, qu’il touchera bien 12 000 euros, capital et intérêts, l’année prochaine et les dix-neuf qui suivront. Sur la base des taux du 31 mars 2015, il fallait un peu plus de 227 000 euros pour espérer obtenir cet effet ; on en déduit donc que la valeur actuelle de cette rente est de 227 000 euros.

Si j’en crois les révolutionnaires fiscaux, avec un patrimoine de 227 000 euros, vous faites partie des 18% des Français les plus riches.

Et maintenant, considérez le cas théorique d’un individu qui, selon l’administration fiscale (et selon les révolutionnaires fiscaux) dispose d’un patrimoine de zéro — il n’est pas propriétaire de son logement, sa voiture ne vaut plus rien et son compte en banque est désespérément vide (etc.) — mais qui partira à la retraite l’année prochaine avec une pension de 1 000 euros par mois et une espérance de vie à la retraite de 20 ans.

En principe, vous devriez me voir venir. Concrètement, nos retraites sont des rentes garanties par l’État et à ce titre ont une valeur patrimoniale qui est loin d’être négligeable. Jugez du peu : une retraite de 1 000 euros par mois, c’est loin d’être Byzance mais ça correspond tout de même à ce que peut produire un capital de 227 000 euros au regard du niveau actuel des taux. Seulement voilà : l’État — admettez que c’est piquant — estime que ça ne vaut rien.

Et encore, 227 000 euros c’est une estimation très conservatrice parce que notre système de retraite recèle quelques aménagements supplémentaires qui rendent nos droits encore plus précieux : votre pension est garantie à vie [3], elle est protégée contre l’inflation et, bien sûr, le régime fiscal de ce patrimoine invisible est infiniment plus doux que celui qui s’applique à ceux qui ont l’outrecuidance de capitaliser.

Autrement dit, si vous bénéficiez de notre système de retraite public vous êtes réputé pauvre tandis que si vous constituez vous-même le capital nécessaire à produire les mêmes effets, vous êtes réputé riche. Autant dire qu’au regard des montants en jeu, les données sur le patrimoine des français dont on nous abreuve régulièrement sont fausses et pas qu’un peu.

--- [1] J’utilise la courbe zéro-coupon de l’EIOPA — un grand merci à Fabrice Borel-Mathurin pour le lien ! [2] On utilise des taux zéro-coupon afin de contourner le problème du réinvestissement des coupons d’obligations classiques. [3] Et peut même, dans certain cas, être étendue partiellement à votre conjoint survivant.

[ordrespontane]

Pétrole de schiste vs. OPEP

Les cours du pétrole et la stratégie de dumping de l’OPEP m’inspirent principalement deux réflexions :

Primo, il est essentiel de comprendre que, pour les pays de l’OPEP et la Russie, le coût marginal d’extraction d’un baril de pétrole n’est pas une grandeur pertinente et ce, pour une raison très simple : les marges réalisées sur l’or noir sont, dans ces pays, une des principales ressources de l’État. Par exemple, il est tout à fait vraisemblable que les gisements d’Arabie Saoudite restent profitables mêmes avec un baril à $20 ; seulement voilà : à ce prix-là, le royaume génère des déficits budgétaires colossaux ce qui, étant bien entendu que le niveau de la dépense publique est une condition essentielle de la stabilité politique du régime, place le royaume face à une simple alternative : s’endetter ou piocher dans le trésor de guerre. Mais si les Saoud peuvent s’offrir ce luxe, ce n’est en revanche pas le cas de la plupart de leurs camarades de jeu : pour des pays comme l’Iran, la Russie, le Nigéria et surtout le Venezuela, les cours actuels du pétrole ne sont tout simplement pas politiquement supportables.

Deuxio, les technologies d’exploitation du pétrole de schiste existent et ne disparaitront pas. On peut bien sûr imaginer que l’OPEP, suite à un effort considérable, parvienne à acculer tous ces concurrents indésirables à la faillite — après tout, c’est ce que John D. Rockefeller a fait durant quelques décennies — mais ni les gisements étasuniens ni la technologie ne disparaîtront pour autant. Or voilà : si une exploitation de pétrole de schiste présente l’inconvénient de devoir forer continuellement, elle présente en revanche l’immense avantage de pouvoir être mise en œuvre très rapidement et pour des coûts très faibles. En d’autres termes, si les prix du pétrole remontent, on assistera plus que vraisemblablement à une renaissance de toute l’industrie.

Sur la base de ces deux idées très simples, on est tenté d'extrapoler ce qui suit : il est vraisemblable que (i) le pétrole de schiste a créé un plafond sur les cours du brut et (ii) nous assistons au baroud d’honneur de l’OPEP, prélude à sa très prochaine disparition.

[ordrespontane]

Statistiquement impossible

(Je reviens ici sur l’impossibilité statistique de la surveillance de masse : dans mon précédent papier j’ai simplifié le propos en supposant que le taux de vrais positifs et le taux de vrais négatifs étaient identiques à 99%. Je reprends les mêmes hypothèses ici mais en les explicitant.)

La grande question que nous devrions tous nous poser est : sachant que notre système de surveillance vient de générer une alerte, quelle est la probabilité qu’il ait effectivement repéré un terroriste ?

Pour répondre à cette question, nous allons devoir faire appel au théorème de Bayes et évaluer trois probabilités :

Primo, la fréquence de base ; c’est-à-dire la proportion de terroristes dans la population — le chiffre de 3 000 individus circule ce qui, rapporté à la population française âgée de 20 à 64 ans (37,8 millions d’individus [1]) nous donne une fréquence de base de l’ordre de 0,008%.

Deuxio, le taux de précision du système de surveillance ; c’est-à-dire la probabilité qu’un terroriste génère effectivement une alerte — par hypothèse, nous allons retenir un taux extrêmement élevé de 99%.

Tercio et pour finir, nous avons également besoin du taux d’erreur ; c’est-à-dire de la probabilité qu’un innocent soit accusé à tort par le système — prenons, là encore, une hypothèse très optimiste de 1%.

Ce que nous dit le théorème de Bayes c’est qu’avec ces paramètres, la probabilité qu’une alerte ait effectivement identifié un terroriste est de l’ordre de 0,78%. Non, ce n’est une typo : concrètement, notre système va générer 380 940 alertes dont 2 970 vrais positifs (99% des 3 000 terroristes) et 377 970 faux positifs : soit 1% des 37 797 000 citoyens innocents comme vous et moi.

En d’autres termes, même en prenant des hypothèses hautement irréalistes quant au taux de précision et au taux d’erreur d’un hypothétiques système de surveillance de masse, on aboutit à rien d’autre qu’une déperdition colossale d’énergie. La surveillance de masse en matière d’antiterrorisme est statistiquement impossible.

--- [1] Au 1er janvier 2015 selon l’Insee.

[ordrespontane]

Le mythe de la surveillance de masse

La surveillance de masse d’internet, en matière d’antiterrorisme, ça ne marche pas. C’est aussi simple que ça.

Au-delà de la répulsion légitime que nous inspire l’idée que notre gouvernement puisse surveiller toutes nos activités sur internet ; au-delà des problèmes de droit et de philosophie politique que de telles pratiques posent, l’argument selon lequel ce type de techniques permettrait d’identifier plus efficacement des terroristes potentiels que les bonnes vieilles méthodes de terrain est tout simplement faux.

Ça ne fonctionne pas et ça ne fonctionne pas pour au moins deux raisons parfaitement identifiables.

D’abord, il y a le problème des données. Lorsque Google construit votre profil à partir des informations dont il dispose, vous ne faîtes rien – ou très peu – pour lui cacher vos centres d’intérêts. Mais dans le cas d’un terroriste qui, par hypothèse, préparerait un attentat sur internet, c’est exactement le contraire : il va tout faire pour être aussi discret que possible et ce, d’autant plus qu’il sait pertinemment que la NSA est dans le périmètre. Concrètement, ça signifie que notre hypothétique terroriste est caché derrière un VPN, qu’il ne surfe qu’en utilisant TOR et que toutes ses communications sensibles passent par des systèmes cryptés comme Cryptocat ou Surespot. C’est une évidence : les seules « données de connexion » que votre système de surveillance captera seront celles d’internaute qui n’ont aucune raison particulière de se cacher.

Ensuite, il y a le problème de traitement des données ; les fameux algorithmes. Lorsque Google établit votre profil pour mieux sélectionner les publicités qu’il vous mettra sous le nez, il peut se contenter d’information partielles (Google se fiche éperdument de qui vous êtes concrètement) et surtout, il peut se permettre de faire des erreurs. En matière d’antiterrorisme, c’est très différent ; pour bien comprendre, chiffrons un peu. Supposez que sur une population de 37 millions d’individus, on estime que 3 000 sont des terroristes potentiels (0,008%). Un système de détection fiable à 99% (ce qui serait miraculeux), ça signifie qu’il va identifier 2 970 de ces terroristes et en laisser filer 30 mais ça signifie aussi qu’il va accuser à tort 369 970 innocents. Pour éliminer ces faux positifs qui représente, mine de rien, plus de 99% des alertes de votre système, il va falloir diligenter pas moins de 372 940 enquêtes approfondies : autant vous dire que nous sommes très loin de pouvoir nous le permettre.

Ça ne fonctionne pas. Même avec des moyens considérables et des pouvoirs très étendus, le Big Data appliqué au terrorisme ou à la criminalité ça fait d’excellents scénarios de fiction mais dans la réalité concrète, ça ne donne rien du tout. Typiquement, le fameux programme PRISM dont l’existence nous a été révélé par Edward Snoden en 2013 et qui coûtait à lui seul 20 millions de dollars par an est, c’est désormais acquis, un échec total : sur 227 condamnations liées au terroriste entre 2001 et 2013, la New America Foundation n’en a trouvé qu’une seule qui puisse être portée au crédit des programmes de surveillance de la NSA. Tous les autres dossiers sont essentiellement le fruit de méthodes d’investigation classiques, le bon vieux travail de terrain.

Seulement voilà, le Big Data, les algorithmes et les métadonnées ça fait rêver et ça fait en particulier rêver ceux qui, parmi nos décideurs, n’ont pas la moindre notion de ce que sont ces étranges choses auxquelles ils prêtent des vertus presque magiques. Écoutez notre ministre de la défense nous parler des fameuses boîtes noires prévues à l’article L.851-4 du projet de loi sur le renseignement et vous aurez comme moi le sentiment qu’il récite de mémoire un discours auquel il ne comprend absolument rien. Monsieur le Drian a sans doute bien des compétences mais je vous fiche mon billet qu’il n’a qu’une très vague idée de ce qu’est un algorithme et qu’il ne sait absolument rien du type de données qu’on peut trouver sur les serveurs d’un fournisseur d’accès à internet.

C’est sans doute la meilleure façon d’interpréter l’épais mystère qui entoure ce système : eux-mêmes n’en savent rien. Vous riez à gorge déployée quand Monsieur Urvoas, rapporteur du projet de loi, propose d’obliger les « fournisseurs de services cryptographiques » (entendez les VPN et les systèmes de messagerie cryptée) à livrer leurs clés de chiffrement aux services de renseignement mais lui, de toute évidence, il y croit. C’est un problème générationnel, un problème de culture : ces gens ne comprennent rien à internet, perçoivent cette chose comme une menace d’autant plus terrifiante que, justement, il ne la connaissent pas et sont prêts à acheter n’importe quelle potion magique au premier charlatan venu pourvu que ça tienne la bête infâme à distance.

On en est là et pendant ce temps, les terroristes, les vrais, doivent hurler de rire en se racontant des histoires de français sur Surespot.

--- [1] Peter Bergen, David Sterman, Emily Schneider, Bailey Cahall, New America Foundation Do NSA's Bulk Surveillance Programs Stop Terrorists? (Janvier 2014). [2] À partir de 1:40.

[irtifakaybi]

Kobanê ISID karanlığına vurulan en saglam darbedir.

[ordrespontane]

The Net Wealth Paradox

Discussing about the Oxfam thing, Alexandre Delaigue made a very interesting point (see Inégalités mondiales : les absurdes statistiques d’Oxfam). In short (and if you don’t read French), here is the idea:

Using Net Wealth — that is the estimated value of all assets minus debts — as a measure of how wealthy people are one would conclude that a freshly graduated Havard student who borrowed the money to pay for tuition fees is much poorer than a Syrian refugee striving to survive in the mountains of Lebanon.

It sounds like a paradox doesn’t it?

To be sure, some people might think this is actually an accurate description of reality. I won’t discuss that and I will assume that most of us — like me — think that there must be something wrong with that conclusion. As far as I can see, there are only two ways to solve the paradox.

Sure, you might conclude that Net Wealth isn’t an appropriate metric; which basically means that we shouldn’t subtract debts from total assets. That’s a possibility but if think about it, you’ll probably end up with conclusions that sounds even more bizarre than the original paradox. I’ll leave that to your imagination.

Now there is another way to think about it: maybe we’ve forgot to value some assets; maybe our Harvard student owns something we didn’t take into account; something that is worth much more than the money he owes to the bank so that his Net Worth is, in fact, positive.

Yup, I’m talking about human capital.

Me, incorporated

Last time I’ve checked, Apple (AAPL) was trading at almost 6 times its book value. Book value — or Shareholders’ Equity — is a measure of Net Worth; the total value of assets minus liabilities. In theory, assuming both assets and liabilities are valued at their market value (and they are not), this is what would be left to Apple shareholders if Tim Cook went completely nut and decided to close down the business. They would sell all assets — from the head office in Cupertino to their gigantic fixed income instruments portfolio —, they would use the proceeds to pay back their debts and the remaining would go in their shareholders’ pockets.

Now, why is Apple trading at 6 times its book value? Well that’s because everybody knows that the firm of Cupertino is worth much more than what its balance sheet suggests. People don’t buy Apple stocks because they expect Tim Cook to sell the head office or the bonds they hold; people buy Apple stocks because they except that company to generate a huge stream for revenues in the future. The value of Apple is all about their capabilities — a mix of individual expertise and collective organization — and of their brand value. Call that goodwill if you want.

So let’s get back to our Harvard student. Because he studied in a great university he has acquired some valuable capabilities that are likely to increase the future revenues he will derive from his work and because he got graduated he owns a cheap and highly effective way to let everybody know about it (e.g. a brand or, if you like, Jospeh Stiglitz’s signaling theory). These are intangible assets which, just like any financial asset, we value by discounting the future cash-flows we except from them.

Well, of course, nobody knows the future and our Harvard student doesn’t know how much extra money he will make during his professional lifetime thanks to this initial investment. It’s an estimate and, because it’s an estimate, we all discount these future expected revenues using a risk premium. It’s an arbitrage: should I invest in higher education to increase my future income or would it be wiser to buy a T-Bond?

The B word

In a competitive free market we should except that Harvard tuition fees equal the present value of these extra revenues discounted at the risk-free rate plus a risk premium which, itself, incentivizes people to invest in higher education. If you think about it that way, the Net Worth of our student is positive and he is presumably much richer than our Syrian refugee.

Well, of course, valuing education as we value financial assets also means that tuition fees may be subject to the same market distortions than stock prices. Yup, bubbles. Take it that way: assume that some government policy — the minimum wage for instance — increases the incentive for higher education and that, in the same time, some other government policy — say ZIRP, QE and all the like — reduces the cost of borrowing. What would you expect? Well, I’d say rising Harvard tuition fees.

[ordrespontane]

Le paradoxe du patrimoine net

Une des rares vertus du fameux rapport d’Oxfam, c’est qu’il nous oblige à réfléchir à un certain nombre de concepts importants. Typiquement, une des nombreuses questions que cette étude remet sur le tapis, c’est celle du patrimoine net.

Pour ceux d’entre nous qui ne sont pas à l’aise avec cette notion, voici un bref résumé. À priori, si vous deviez estimer la valeur du patrimoine de quelqu’un, vous listeriez sans doute tout ce qu’il possède et estimeriez la valeur marchande de l’ensemble — c’est le patrimoine brut. Sauf que, concrètement, une grande partie de notre patrimoine brut est acquise à crédit. Par exemple, si vous êtes propriétaire d’un appartement estimé à 200 000 euros mais que vous devez encore 100 000 euros à la banque, on est en droit d’estimer que votre patrimoine net n’est que de 100 000 euros. Intuitivement, ça semble juste.

Seulement voilà, le fait de raisonner en patrimoine net n’est pas sans poser quelques problèmes conceptuels. Typiquement, comme l’explique très bien Alexandre Delaigue, cette méthode nous amène à conclure qu’un « étudiant américain à Harvard, qui a pris un crédit pour faire ses études, est plus pauvre qu’un réfugié syrien qui cherche à survivre dans les montagnes libanaises. »

Évidemment, c’est stupide. Mais pourquoi exactement ?

Chiffrons. Admettons que notre étudiant de Harvard, qui vient d’être diplômé, ait emprunté $100 000 pour financer ses études et qu’il ne possède par ailleurs rien. Au total, son patrimoine net est donc de négatif de $100 000. Notre réfugié syrien, qui a tout abandonné pour fuir Daesh ne possède, lui aussi, rien du tout mais il n’a en revanche pas la moindre dette — ce qui nous donne donc un patrimoine net de zéro et ce qui nous permet de conclure que le réfugié syrien dispose d’un patrimoine net supérieur de $100 000 à celui de l’étudiant. Imparable.

Imparable mais, pourtant, nous sentons tous intuitivement que quelque chose ne va pas.

Voilà le truc : notre diplômé de Harvard possède quelque chose qui a énormément de valeur mais qui n’est absolument pas pris en compte par les statistiques d’Oxfam (etc.). Ce quelque chose c’est ce que les économistes appellent du capital humain. Concrètement, ce que notre étudiant possède et que notre réfugié ne possède pas, c’est un potentiel de revenus futurs. En étudiant à Harvard, il a acquis des compétences ; en étant diplômé de Harvard, il a acquis un moyen de faire valoir ses compétences rapidement et à moindre coût [1]. Étudier à Harvard, c’est un investissement qui, comme tous les investissements, a principalement pour objet de générer des revenus futurs et se valorise en actualisant ces derniers.

L’approche intuitive qui consiste à raisonner en termes de patrimoine net n’est donc sans doute pas si mauvaise que ça. Là où le bât blesse, en revanche, c’est sur l’estimation de nos patrimoines bruts qui omet — entre autres choses — de tenir compte du capital humain entendu comme la valeur actualisée des revenus futurs que nous pouvons espérer tirer de nos compétences (et de nos CVs).

--- [1] Référence implicite à la signaling theory de Joseph Stiglitz et al..

[ordrespontane]

Le vrai coût du pétrole saoudien

Il y a eu, ces derniers mois, beaucoup de discussions sur la viabilité de l’industrie du pétrole de schiste aux États-Unis. Une des questions les plus centrales — mais pas la seule, j’y reviendrai — concerne bien évidemment les coûts de production de ces nouveaux arrivants : en-deçà de quel prix, en dollars par baril, cessent-ils d’être rentables ? Combien de temps sont-ils capables de tenir au niveau des cours actuels ? Quel impact sur le volume de la production ? Doit-on s’attendre à une vague de faillites massive si les prix restent là où ils sont ? Autant de questions qui, si vous avez pris la bonne habitude de croiser des opinions contradictoires, n’admettent pas de réponse simple.

Comme je suis moi-même en train de frotter et limer ma cervelle [1] là-dessus, il me semble qu’il est un aspect des choses dont presque personne ne parle mais qui n’est pourtant pas sans intérêt ; quitte à le dire de manière un peu brutale je le formulerais ainsi : quel est le vrai coût marginal de production de l’Arabie Saoudite ?

Vous avez sans doute eu vent des déclarations de M. Ali Al-Naimi, le ministre saoudien du pétrole qui se trouve être un des grands promoteurs de la stratégie de dumping de l’OPEP [2] : selon lui, l’Arabie Saoudite est tout à fait prête à supporter un effondrement du cours de l’or noir ; même à $20 le baril, nous fait-il savoir, le royaume des al-Saoud continue à gagner de l’argent.

C’est une vaste blague.

Entendez-moi bien : personne ne doute que les grands exportateurs de pétrole du golfe persique —Arabie Saoudite en tête — bénéficient effectivement des coûts marginaux d’extraction les plus faibles au monde ; on voit souvent circuler le chiffre de $5 par baril. Seulement voilà, ce chiffre est très loin du véritable break-even du royaume : le problème n’est pas de savoir s’ils gagnent de l’argent mais s’ils en gagnent suffisamment pour payer tout ce qu’ils espèrent financer grâce à cette manne pétrolière.

Concrètement, le budget 2015 du royaume prévoit quelques $229.3 milliards de dépenses — dont une bonne partie sera affectée aux politiques clientélistes qui permettent aux Saoud de se maintenir au pouvoir. Or, avec un baril à $55-$60 [3], les recettes plongent à $190.7 milliards ; soit un déficit de $38.6 milliards (5% du PIB au bas mot). Alors oui, l’Arabie Saoudite dispose d’un trésor de guerre considérable et d’une faculté d’endettement qui lui permettent de compenser le manque à gagner pendant quelques années. Mais, alors que la succession d’Abdallah s’annonce un brin compliquée (façon Game of Thrones), que Daesh menace aux frontières et que le grand protecteur américain, pour la première fois depuis 1945 [4], pourrait bien ne plus considérer la protection des Saoud comme un objectif stratégique prioritaire, vous admettrez que le moment semble mal choisi pour vider les caisses royales.

Et encore : ça, c’est pour les saoudiens et leurs voisins immédiats. Parce que pour un certain nombre d’autres membres de l’OPEP, sans même évoquer la Russie, la situation est autrement plus désespérée : pour des pays comme l’Iran, le Nigéria et, last but not least le Venezuela, le niveau actuel des cours n’est plus seulement un risque économique ; c’est devenu un risque politique : certains de ces régimes ont bien plus à craindre des prix actuels que l’industrie du pétrole de schiste américaine. Autant dire que l’OPEP a tout intérêt à ce que sa stratégie fonctionne très vite parce qu’à défaut, le cartel a de bonnes chances d’exploser.

C’est, somme toute, la fameuse malédiction du pétrole. L’abondance de cette ressource dans le sous-sol d’un pays agit comme un aimant sur les irresponsables populistes de tous bords qui s’empresse de la capter et de l’utiliser pour financer toutes les imbécilités socialisantes et clientélistes qui leur passent par l’esprit. Invariablement, les cours finissent par baisser et, tout aussi invariablement, lesdits irresponsables se retrouvent le dos au mur : c'est la révolution suivie d'une faillite ou la faillite puis une révolution.

Pour en revenir à ma question initiale, j’admets volontiers que je n’ai aucun chiffre précis mais je suspecte qu’à moins de $60 par baril, les membres de l’OPEP et la Russie ne tiendront pas longtemps.

--- [1] Montaigne, je t’en conjure, sors de mon corps ! [2] Pour ceux qui ont loupé un épisode : la décision, prise le 27 novembre dernier, de maintenir la production de l’OPEP à 30 millions de barils par jour vise explicitement à faire baisser les cours du pétrole en dessous du seuil de rentabilité des producteurs de pétrole de schiste américain. [3] Personne ne sait exactement quel prix ils utilisent pour établir leur budget ; j’utilise ici une estimation des analystes. [4] Signature du pacte du Quincy.

[ordrespontane]

Apocalypse 2.0, le retour de la vengeance

Article initialement publié le 18 mai 2012.

Souvenez-vous, c’était en 1972. Donnella Meadows, Jorgen Randers et Dennis Meadows, trois analystes du Massachussetts Institute of Technonoly soutenus par le Club de Rome publiaient The Limits to Growth (Halte à la croissance ? en français), probablement l’étude néo-malthusienne la plus célèbre de tous les temps. The Limits to Growth, c’était l’Apocalypse 1.0 : si rien n’était fait pour contrôler la croissance de la population mondiale (3,8 milliards d’individus à l’époque), nous allions bientôt assister a une gigantesque catastrophe économique, écologique et humaine ; les terres cultivables viendraient à manquer, les ressources naturelles seraient épuisées et la pollution rendrait toute vie sur terre pratiquement impossible.

Retour sur Apocalypse 1.0

L’idée clé de The Limits to Growth tient en deux constatations : nous vivons dans un monde fini où la plupart des ressources qui permettent la survie de l’espèce humaine – terres arables, énergies fossiles etc… - existent en quantité limité et, surtout depuis la révolution industrielle, la population humaine ne cesse de s’accroître. Évidemment, l’idée selon laquelle les ressources naturelles à notre disposition sont limitées par la nature ne date pas de 1972 mais ce que le Club de Rome apporte de nouveau dans ses simulations, c’est l’idée d’une croissance exponentielle de notre consommation desdites ressources.

Prenons l’exemple du pétrole : à l’époque où le Club de Rome publie The Limits to Growth, on évaluait les réserves prouvées de pétrole à quelque chose comme 583 milliards de barils et la consommation annuelle tournait à environ 18,8 milliards de barils par an ; de là, en posant l’hypothèse d’une consommation stable de pétrole, on estimait que le stock serait épuisé 31 ans plus tard ; c'est-à-dire en 2003 [1].

Or, nous expliquent les auteurs du rapport, ne serait-ce que parce que la population mondiale augmente, il est tout à fait ridicule d’imaginer que nous puissions nous satisfaire de 18,8 milliards de barils indéfiniment. L’apport du Club de Rome consiste donc à introduire des estimations de croissance de notre consommation dans ses modèles et à en déduire que l’épuisement des réserves aura lieu beaucoup plus tôt que prévu. Typiquement, avec une croissance annuelle de la consommation de 3,9% – hypothèse retenue dans The Limits to Growth – ce n’est pas en 2003 que les puits de pétrole seront à sec mais au bout de 20 ans, soit en 1992.

Il ne vous aura pas échappé que la prédiction ne s’est pas précisément avérée exacte. Mieux encore : non seulement nous n’avons toujours pas pompé cette fameuse dernière goutte de pétrole mais, sur la base des dernières données disponibles [2], il semble qu’avec une hypothèse de consommation constante il nous reste du pétrole pour un peu plus de 43 années. Oui, vous avez bien lu : alors que la population mondiale a augmenté de 83% et que nous avons consommé la bagatelle de 958 milliards de barils depuis 1972, les réserves prouvées actuelles devraient, si nous en restons au même rythme de consommation, nous permettre de tenir non pas 31 ans, comme on le croyait en 1972, mais 43 ans. Le Club de Rome s’est donc magistralement planté ; et pas qu’un peu.

Oh, bien sûr on nous explique depuis que les simulations de The Limits to Growth n’étaient pas des prédictions, que les chiffres donnés dans le rapport n’étaient que des illustrations, que dans le cas du pétrole, les auteurs avaient prévu la possibilité que les réserves se révèlent finalement plus importantes que prévues, que le technologie progresse etc... Dont acte mais il n’en reste pas moins que les résultats des simulations, contrairement à ce qu’on a pu lire ici et là ces quatre dernières décennies, ne collent pas à la réalité observée et qu’il y existe d’excellentes raisons de penser que ce n’est un problème de paramètres ou de scénarios mais quelque chose de beaucoup plus fondamental ; leurs modèles ignorent le principal mécanisme de régulation de nos sociétés : le marché et le mécanisme des prix.

La main invisible a encore frappé…

Le fait est que si les auteurs de The Limits to Growth ont certainement de nombreuses qualités, ils n’en sont pas moins de piètres économistes. À vrai dire, ils ont même totalement évacué le phénomène économique et extrapolent des tendances comme si la rareté n’avait aucune incidence sur la consommation ni la production. Ce que n’importe quel étudiant en première année d’économie sait, et que les auteurs du Club de Rome ont superbement ignoré, c’est que quand une ressource recherchée se fait rare, son prix augmente et que cette augmentation du prix, sans qu’aucune planification centralisée ne soit nécessaire, va déclencher deux types de réactions. Là encore, l’exemple du pétrole est tout à fait symptomatique des failles de des approches malthusiennes en général :

En effet, dès l’année qui suit la publication du rapport, le premier « choc pétrolier » va propulser pour la première fois le baril de brut au-delà des 40 dollars [3] et c’est à ce moment que joue le premier effet : la croissance de notre consommation, presque immédiatement, a ralenti. C’est la première réaction : quand le prix de quelque chose augmente, la consommation baisse ou, du moins, croît moins vite. De fait, cela fait maintenant quatre décennies que nous économisons cette ressource.

Prenez nos voitures par exemple : nous avons complètement changé nos habitudes de consommation pour intégrer cette contrainte de prix. La capacité d’une voiture à consommer peu est désormais un élément déterminant de nos actes d’achat et nous sommes même prêts à investir des montants conséquents dans l’acquisition des technologies les plus économes : moteurs plus performants, carburants plus efficaces, voitures hybrides, dispositifs start and go… La consommation moyenne des voitures vendues en France est passée de 8,55 litres en 1988 à moins de 7 litres actuellement et, pas plus tard qu’en février de cette année. Du coup, là où le Club de Rome tablait sur une augmentation de 3,9% par an, le rythme de progression de notre consommation de pétrole depuis 1972 n’a été que de 1,4% par an – deux fois moins vite que prévu. En quatre décennies, l’économie mondiale a réagit aux chocs pétroliers en organisant gestion de cette ressource rare mieux que n’importe quel organisme de planification.

Mais ce n’est pas tout. Une erreur commune consiste à penser que les réserves prouvées constituent le stock de pétrole disponible sur terre : ce chiffre, personne ne le connait. Par réserves prouvées, il faut entendre la quantité de pétrole qui pourrait raisonnablement être extraite des gisements connus à ce jour si les conditions économiques et techniques restent inchangées. Et voici la deuxième règle : quand le prix d’une ressource augmente, les producteurs ont toutes les incitations du monde à investir dans la recherche de nouvelles sources d’approvisionnement, de nouvelles méthodes d’exploitation ou de ressources alternatives. Et ce, d’autant plus qu’un régime de prix élevé leur en donne les moyens. « À 200 dollars le baril de pétrole, disait un de mes professeurs, on en trouvera sous votre salon. »

Repassez-vous le film des quatre décennies en question : des gisements à bas coût du moyen orient, nous sommes passés aux forages en haute mer, à la prospection en milieu extrêmes, puis aux sables bitumeux canadiens, aux pétroles de schiste et il existe même aujourd’hui quelques projets très sérieux de pétrole de synthèse [4] ! Résultat : en quarante ans, les réserves prouvées mondiales sont passées d’environ 583 milliards de barils en 1972 à plus de 1 383 milliards de barils au dernier pointage – c'est-à-dire qu’elles ont largement plus que doublé en quarante ans.

Et maintenant ? Apocalypse 2.0 !

On aurait, à bon droit, pu penser que les prophètes de l’apocalypse avaient profité de ces quatre décennies pour comprendre leur erreur. Eh bien non : figurez-vous que le Club de Rome a décidé de remettre le couvert pour les quatre décennies qui viennent en publiant ce mois-ci 2052: A Global Forecast for the Next Forty Years. Mêmes causes, mêmes effets : les auteurs n’ont manifestement toujours pas compris qu’ignorer les forces du marché revient tout simplement à raisonner en l’absence d’êtres humains, comme si nous pouvions être comparés à des branches de bois mort porté par le courant. Une fois encore, on verra des mathématiciens aux barbes vénérables nous expliquer ce que signifie une croissance exponentielle et nous rappeler que nous vivons sur le troisième caillou en partant du soleil ; une fois encore les thèses malthusiennes vont faire la une des médias et le cœur du discours politique.

Et dans 40 ans – Ô surprise – on réalisera qu’ils se sont encore une fois trompés.

--- [1] Le calcul n’a rien de sorcier ; c’est une simple division : 583 divisés par 18,8. [2] J’utilise dans cet article les données collectées par BP. [3] Les prix sont exprimés en dollars actuels – c'est-à-dire qu’ils sont corrigés de l’inflation. Pour information, les deux pics historiques du prix du baril sont de presque 112 dollars actuels en décembre 1979 et de 130 dollars actuels en juin 2008. [4] Voir, par exemple, le BFS Blue Petroleum.

Sur le même thème, voir aussi cet excellent papier sur Reason.com.