La Era de la Burbuja

Por Emilio Ocampo - Economista, Historiador, Profesor Adjunto de Finanzas en el Stern School of Business de la Universidad de Nueva York (NYU) y la Universidad del CEMA (Buenos Aires). Miembro del Consejo Académico de la...

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A Replay of 2008?

The BIS Annual Report examines four risks that could threaten the sustainability of the current global economic expansion in the medium term: a rise in inflation; financial stress as financial cycles mature; weaker consumption and investment, mainly under the weight of debt; and a rise in protectionism.

According to Claudio Borio, BIS’ head of research, “leading indicators of financial distress point to financial booms that in a number of economies look qualitatively similar to those that preceded the GFC.”

https://www.bis.org/publ/arpdf/ar2017e_tcintro.htm

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Making America great again

(9 November 2016)

Donald Trump is the 45th president of the United States. I am not surprised. In fact, I predicted this outcome. To be perfectly honest, I didn’t predict Trump would win this election. Like everybody else I was influenced by the polls (which have proved once again to be useless) and by my own opinion that Trump was unfit to be president (I am not a big fan of Hillary either but it was the dilemma of the lesser evil). Let me explain, four years ago I was invited to speak at the Beijing Forum, an annual gathering of academics, intellectuals and political leaders from all over the world. The theme was “Challenges and Opportunities” in the aftermath of the global financial crisis and the title of my presentation was “Lessons from Argentina for a world in crisis”. My conclusion was that unless governments in the developed world did something to reduce growing levels of income inequality there was a serious risk of a populist backlash. With Trump’s victory my worst fears have been confirmed.

Marx once said that great men and great events in history tended to repeat themselves, first as a tragedy and then as a farce. It would seem the order has been reversed. The United States is now putting on stage a tragedy inspired by a farce that has been repeatedly played out in other countries. Make no mistake, Donald Trump is a populist. This statement may not be totally helpful to readers. Sociologists, political scientists, economists and historians debate endlessly about the meaning of the term “populist”. So it is important to understand what we are talking about and why it matters.

“Populism is not an ideology but a way of doing politics,” warned the late Ernesto Laclau, one of its most fanatical ideologues and promoters. As long as those “at the bottom of the scale” have unsatisfied demands and oppose the establishment, populism will exist said Laclau. But as he rightly pointed out, the opposition to the establishment could be articulated from the left or the right. That explains why any list of populist leaders would include Hitler and Chávez, as well as Donald Trump and Bernie Sanders, to name just a few.  

I define populism as the supposedly easy and costless solution to structural problems imposed by an electoral majority when those structural problems open a gap between the ideal to which the majority aspires and reality. Through a simplistic narrative full of empty slogans, populist leaders propose an easy, painless way to close this “expectations gap”. Essentially, when seeking votes what they propose is a free lunch. In reality, once in power they try to make somebody else pay for the lunch. That “somebody else” obviously has insignificant electoral weight or political power. Foreigners or small ethnic groups are the perfect candidates. In the populist’s rhetoric, they become the enemy.

More than a century ago in The Crowd: A Study of the Popular Mind, French psychologist Gustave Le Bon explained how to manipulate the masses. Decades later, Hitler put his teachings in practice with great effectiveness. “Affirmation pure and simple, kept free of all reasoning and all proof, is one of the surest means of making an idea enter the mind of crowds,” wrote Le Bon. The simpler the statement, the better. According to Hitler, it had to be intelligible to the least educated member of the audience. That’s why slogans were particularly effective.

However, affirmation was not enough, said Le Bon. It had to be accompanied by repetition. “The repeated statement is embedded in the long run in those profound regions of our unconscious selves in which the motives of our actions are forged. At the end of a certain time, we have forgotten who is the author of the repeated assertion, and we finish by believing it,” he explained. The final ingredient in a populist’s discourse was contagion. “Ideas, sentiments, emotions, and beliefs possess in crowds a contagious power as intense as that of microbes. This phenomenon is very natural, since it is observed even in animals when they are together in number.” Mass media made this rhetorical trilogy much more effective and dangerous. Hitler added another powerful ingredient to the mix: negative emotions. Nothing stirs them more rapidly than the perception that one is being attacked or deprived of something rightfully owned. It is a natural self-defense reaction.  

In Nazi rhetoric the Jews were the main enemy of the German people. In Latin America most populist leaders chose instead the landowning “oligarchy” allied to Yankee imperialism. In Trump’s narrative the Chinese, the Mexicans and Muslims are to blame for the end of the American dream. In Bernie Sanders’ view, the culprits were globalization, Wall Street and the top 1%.  

The “narrative” is an essential element of a populist leader’s political strategy. It provides a simplistic and conspiratorial model to interpret reality that not only generates lasting negative emotions but also provides a moral justification to act against those responsible for the “expectations gap” (and if necessary, to infringe their rights).    

Although populism comes in many flavors, reflecting the zeitgeist and culture of a particular society, it always shares a common feature: it is self-destructive and extremely damaging. It is self-destructive because as Milton Friedman once said: “There is no such thing as a free lunch.” Eventually, the populist solution runs into trouble and the electoral alliance that brought populism to power unravels. Secondly, the longer populisms lasts, the deeper and more lasting is the damage inflicted upon society’s culture and institutions. Even Laclau once reluctantly admitted that populism could end “very badly” and he died without witnessing the disastrous effects it had in Argentina and Venezuela.

Trump’s powerful electoral slogan, “Make America great again”, clearly shows the root of the problem. His voters obviously believe that America is no longer great. It is not clear what is their, or Trump’s, point of comparison. However, we can easily identify certain cultural, economic and geopolitical trends that have undermined American’s confidence in their future, i.e., the source of their “expectation gap.”

First, after a couple of decades of undisputed military and diplomatic supremacy following the fall of the Berlin wall, the United States is feeling increasing pressure from rival powers. In recent years, Russia and China have reasserted their military ambition more defiantly. In addition, Muslim radicalism has been an irritating nuisance. It seems that many of Trump’s voters, both male and female, were prejudiced against Hillary because she is a woman. They didn’t think that as president she could project an image of American strength.

Second, the prospects for continued growth of the US economy don’t seem particularly bright. Since the 2008 crisis, many well-respected economists have raised the specter of secular stagnation. At the same time, the average American feels his or her income is lagging behind while the top 1% becomes increasingly wealthier. They cannot fail to see that the beneficiaries of globalization have been the lower and middle classes in emerging market economies, particularly China, India and Mexico. This group of voters, which includes a big chunk of Bernie Sanders supporters, buys the idea that protectionism is the solution to their problem, i.e., repealing TPP and renegotiating NAFTA will give them back high paying jobs and make America great again.

Trump political base is not limited to the white, blue-collar, less educated Americans, but also includes affluent and well-educated Republicans. This elite also feels that America is no longer great. They are willing to forgo free trade if they can get lower taxes and right wing Supreme Court appointees. In their mind, Clinton was set to impose the socialist agenda laid out by Obama. For these Trump voters, growing levels of income inequality are not a concern. The fact that such trend is inconsistent with creeping socialism does not enter their mind either.

Low productivity and growing inequality are America most serious structural problem. The former is the result of years of underinvestment in education and training. The skill level of the American workforce is lagging in the face of technological disruptions and automation. This contributed to wage stagnation and growing inequality. The latter in turn was exacerbated by crony capitalism and regulatory capture, particularly in the financial industry. Instead of solving the problem, protectionism will worsen it.

The “expectation gap” is not only economic and geopolitical. Another important group of Trump voters, the evangelicals, feels that America has lost its moral compass. For this group, abortion, homosexual marriage and theory of evolution are all anathema. Without any supporting evidence, they view Trump as their savior.

It is too early to make predictions about the Trump presidency. Making America great again will take time and the adoption of policies that will show results in the medium and long term. Everything is possible, including a sensible government. His speech last night was certainly a step in the right direction. However, he so alienated the establishment during the campaign that it will be hard for him to surround himself with capable, honest and experienced public servants. His appointments and rhetoric in the coming weeks will provide some indication of what kind of administration he will lead. However, his character, prejudices and checkered career as a businessman don’t offer much hope.

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On the dangers of argentinitis

(November 6, 2016)

There is a variety of ants that is wreaking havoc around the world. Biologists call them Linepithema humile. But the little insects are better known as “Argentine ants” because they originally came from Argentina. According to some reports, Argentine ants are among the world's 100 worst animal invaders. Once introduced in a new area, as it happened in California, they displace native species and imperil the eco-system. Argentine ants cause serious problems in agricultural areas, as they protect certain weeds that damage crops. Homeowners in North America, Australia and Europe consider them a particularly annoying and vicious pest.

                                              Argentine Ant at Rest

There is another export from Argentina that has the potential of wreaking even more havoc. I am not talking about an insect, microbe or plant. It would be more appropriate to describe it as a cultural disease. I call it argentinitis, because, although it is universal and over the course of history it has affected many nations, in the modern era Argentina is where it developed further and had more devastating effects.

Argentinitis first manifested itself in the 1930s when the promise of endless prosperity started to vanish. It is hard to believe it now but at the turn of the 20th century, thanks to three decades of phenomenal economic growth, Argentines were convinced they were an exceptional and superior nation (at least compared to their Latin American neighbors) and that their country was predestined to greatness. Since then, reality has shown otherwise. But instead of trying to figure out the real reason behind the widening gap between expectations and reality, Argentines blamed others. Peron, the quintessential Latin American populist strongman, offered a particularly compelling and simple explanation: the imperial powers (the UK or the US depending on circumstances) allied with the local landed oligarchy had been exploiting the Argentine people almost since independence.

In 1946, right after the world had ridden itself of nazi-fascism at a great human and material cost, Peron imposed his own version of nazi-fascism in Argentina. At the time, the Argentine economy was the largest in Latin America and the 8th largest in the Western world and measured by GDP per capita it was among the 10th wealthiest nation on earth. In the aftermath of WWII, Europe had no infrastructure and a population that was starving. Argentina, one of the world’s greatest producers and exporters of grains, had a chance to sit at the table where the future of the western world would be defined. 

But Peron would have none of it. In his distorted view of reality, World War III was around the corner and a neutral Argentina would become ever more powerful. Besides, he considered anglo-saxon capitalism as his natural enemy. Seventy years later, Peronism still dominates Argentine politics. And thanks to Peronism, the country’s position in global GDP per capita rankings has fallen to 60 or 70 (unclear because the latest populist government tampered with national statistics). Only Venezuela can match Argentina’s record of self-destructiveness. And this is not due to serendipity. Hugo Chavez was one of Peron’s most diligent disciples.

Argentinitis is a collective cultural disease that clouds rational thought. Societies that have grown accustomed to view themselves as exceptional or superior are particularly vulnerable to suffer from it. Feeling exceptional and unique is one of the distinguishing traits of a personality disorder that psychologists broadly define as narcissism. At a society’s level, narcissism originates in continued political, military and/or economic successes. In modern times, the problem arises when a majority of the electorate forgets what are the fundamental reasons behind a country’s prosperity and greatness. And this is particularly dangerous when a gap opens between the expectations held by that majority and reality. Argentinitis is an obstacle to closing or narrowing this “frustration gap”.

Modern psychology allows us to understand why argentinitis can be so self-destructive. Psychologists define attributional style as the way people try to explain how life events affect them. This explanation identifies three dimensions: the event’s origin, the durability of its effects and their specificity. For example, an optimist would tend to attribute a bad experience to luck (external cause) whereas a pessimist would blame himself (internal cause). A pessimist would also tend to believe that the effect of such experience will last forever and affect his entire life, whereas an optimist would see it as a temporary setback with a limited impact. Narcissists are optimists by nature. In fact, studies show there is a significant association between narcissism and internal, stable attributions for positive outcomes. In the mind of a narcissist, negative outcomes are always somebody else’s fault. This cognitive bias protects his ego but at the same time hampers his learning. Argentinitis is a pathological self-destructive form of collective narcissism,

Psychologist Erich Fromm distinguished between benign and malignant forms of narcissism. In the former, what feeds and supports the narcissist is the result of personal effort. In the latter something intrinsic to the individual, e.g., his looks, ethnic background, nationality or inherited wealth. This form of narcissism is malignant because it doesn’t have the corrective elements found in the benign form. Individuals who suffer from it have a grandiose sense of self-importance, fantasies of unlimited success, power and brilliance, a belief in being exceptional, a strong need for excessive admiration, a sense of entitlement, a lack of empathy and great envy. This inflated sense of greatness leads to an increasing alienation from reality.

Fromm also introduced the idea of collective or group narcissism, in which the object is not the individual but the group to which he or she belongs. And in most cases it comes in the malignant form, which is extremely destructive (chauvinism is the clearest manifestation of malignant group narcissism). According to Fromm, this type of group narcissism was behind the rise of Nazism. 

More generally, when a society cannot fulfill the economic expectations of a majority of its members, group narcissism fills a void. As Fromm pointed out, the degree of group narcissism “is commensurate with the lack of real satisfaction in life. Those social classes which enjoy life more are less fanatical (fanaticism is a characteristic quality of group narcissism) than those which, like the lower middle classes, suffer from scarcity in all material and cultural areas and lead a life of unmitigated boredom.”

In Hitler’s Germany, the sense of racial superiority was more typical (although not exclusive) among people with low income and education with no hope of improving their or their children’s fortunes. For them, the only psychological satisfaction was to feel part of a superior group. Believing that one’s country is the most wonderful, most cultured, most powerful in the world etc. does not sound crazy at all; “on the contrary, it sounds like the expression of patriotism, faith, and loyalty,” explains Fromm. And since it is shared by other members of the group it succeeds in transforming fantasy into reality.

According to Fromm, malignant group narcissism is one of the most important sources of human aggression, and like other forms of defensive aggression, “is a reaction to an attack on vital interests.” I would add, on the vital interests of a majority, or a large portion, of the electorate. In modern democracies the majority of the electorate is made up by the middle class. Obviously, malignant group narcissism can be easily manipulated by populist leaders to attain their own political ambition. Since populist leaders tend to be narcissists themselves they innately understand the dynamics of such manipulation.

In 2016 malignant group narcissism reared its head in two of the world’s most democratic and civilized nations: the UK and the US. In both cases, as a reaction to a perceived attack on vital interests of two groups: the lower income, lesser educated that have been left behind by globalization and members of the elite that are economically well off but feel their political clout is waning. Both suffer from a malignant form of narcissism. In the UK they conformed an unlikely alliance between the readership of The Sun and The Spectator. Both groups view Brexit as the path to England’s greatness (and their own). Clearly neither has understood the reasons behind the UK’s phenomenal prosperity in the last two decades. The British version of argentinitis has already proved self-destructive, as shown by the sharp depreciation of the pound.

Trump is an even more dangerous manifestation of malignant group narcissism for the simple reason that the United States is the world’s most powerful nation. As in the case of Brexit, he leads an unlikely alliance of lower income, uneducated Americans in the Rust Belt for whom the “American Dream” has become no more than a pipe dream, and a narcissistic elite who views Clinton as a crypto-communist who threatens the country’s greatness.

Make no mistake: Trump is the closest thing to Perón that the United States could produce. The obvious differences between both men simply reflect the cultural, social and demographic differences between Argentina in the 1930s and the US today. Perón is incorrectly believed to have been the champion of the lower classes. In reality his political base was much broader. He had support from the middle and the upper classes as well. Not an insignificant part of the latter viewed him as a bulwark against communism, which in the 1930s and 1940s seemed like a dangerous menace.  

Trump’s narcissism, his unrestrained xenophobia and cheap chauvinism, his inability to articulate specific policies, his disregard for institutions that could constrain him, his mendacity and opportunism, his reliance on empty slogans and his appeal to the lowest common denominator are all traits he shares with Perón.  Even if he doesn’t win the election, he has already inflicted a long lasting damage to American politics. And possibly, also paved the way for a more dangerous type of populist leader.

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La Economía Argentina en los últimos doscientos años

Suplemento especial de El Cronista Comercial.

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Brexit y el crepúsculo de la globalizacion

Emilio Ocampo (24 de junio de 2016) 

¿Cómo llegamos a esto? La primera era de la globalización terminó abruptamente en 1914. La segunda, que empezó en 1989, está terminando de una manera mucho más suave y menos traumática. Brexit es sólo el comienzo. Parafraseando a Churchill, podríamos decir que no es el principio del fin, sino más bien el principio del principio del fin. En ambos casos, la globalización sembró las semillas de su propia destrucción. El archiduque Francisco Fernando, cuyo asesinato desató la Primera Guerra Mundial, fue víctima del furor nacionalista. 

Sería un error pensar que el triunfo del Brexit se explica por el rechazo de una mayoría educada a la eurocracia corrupta de Bruselas y/o un reclamo por más representatividad y soberanía. Seguramente, esa fue la motivación de una minoría. Pero el voto Brexit fue más Nigel Farage que Boris Johnson, mucho más The Sun que The Spectator. El análisis del resultado del referéndum muestra a un país dividido por ingresos, educación, demografía y geografía.  En promedio, quienes votaron por Brexit tienen menos educación, menos nivel de ingresos y más edad. La mayoría de quienes están sin trabajo votó por Brexit, mientras quienes tienen un trabajo bien pago votaron mayoritariamente por Remain. Otro dato interesante es que el 75% de los votantes entre 18 y 24 años votaron por “Remain” (usualmente la gente joven es la que promueve y vota por el cambio). Por eso sostengo que Brexit fue mayormente una reacción en contra de la globalización. 

¿Cómo llegamos aquí? La segunda era de globalización coincidió con otra fuerza disruptiva: la revolución tecnológica. El mayor beneficiario de la combinación de ambas fue China, que gracias a la adopción de ciertos principios básicos del capitalismo, en el lapso de una generación pasó de ser una economía pobre y atrasada a una potencia industrial exportadora. Como consecuencia de esta transformación, casi 400 millones de chinos se escaparon de la pobreza.  

Pero la globalización y el cambio tecnológico no tuvieron un efecto tan benigno sobre las economías avanzadas. Como resultas de la primera, muchos trabajadores en la industria manufacturera perdieron sus empleos. Este proceso tuvo como contracara la expansión industrial de India, China, México y, en menor medida, otras economías emergentes. Al mismo tiempo, la adopción de tecnología en el sector de servicios también provocó una reducción de la demanda de mano de obra, particularmente en aquellas actividades que podían ser realizadas mas eficientemente por las computadores. El sector de ingresos medios en Estados Unidos y algunos países de Europa Occidental fue el que terminó pagando la factura de la globalización. Como señaló hace algunos años el economista Raghuram Rajan, el aumento de la desigualdad en las economías avanzadas es, en gran medida, consecuencia de que el progreso tecnológico requiere una fuerza laboral cada vez más educada y entrenada. La raíz del problema, según Rajan, es estructural: el sistema educativo ha quedado rezagado frente al cambio tecnológico y no ha podido educar y entrenar a una parte importante de la fuerza laboral. Pero resolver este problema requiere inversión y tiempo. Pero quienes han perdido su trabajo y ven disminuido su estándar de vida no tienen mucha paciencia. En cualquier democracia, cuando los sectores de ingresos medios se sienten más cerca de los pobres que de los ricos, la dislocación política es inevitable.

Trump, Brexit y el resurgimiento del nacionalismo en Europa son síntomas de una misma enfermedad que en la Argentina conocemos bien: el populismo. En cierto sentido podríamos decir que algo parecido ocurrió luego del colapso de la primera era de la globalización. Los países de la periferia europea (Italia con Mussolini) fueron los primeros en sufrir sus efectos. Pero la enfermedad se extendió rápidamente por el resto del continente y alcanzó su punto cúlmine en Alemania bajo el régimen hitlerista. Ni siquiera Inglaterra logró salvarse, como lo prueba la popularidad que alcanzó la Unión Británica de Fascistas creada por Sir Oswald Mosley. No olvidemos que el nazi-fascismo no es más que una variante del populismo.

No vale la pena entrar en el debate que el término populismo genera entre economistas, sociólogos y politólogos. Desde un punto de vista muy elemental, el populismo no es más que la solución facilista que impone la mayoría cuando debido a problemas estructurales se abre una brecha creciente entre la realidad y el ideal al que aspira esa mayoría. Cuando digo facilista lo digo en el sentido que le da el diccionario, es decir una tendencia a hacer o lograr algo sin mucho esfuerzo, de manera fácil y sin sacrificio. Esta solución facilista no es más que un fenómeno de negación colectiva. Resolver problemas estructurales requiere reformas estructurales. Pero estas reformas imponen costos, particularmente en el corto y mediano plazo. La propuesta del populismo es ignorar esos costos o trasladarlos a otros grupos fácilmente identificables (los extranjeros, los ricos o alguna minoría racial). Es por esta razón que en su raíz todos los movimientos populistas son nacionalistas (aunque la inversa no necesariamente se aplica).

Obviamente esta forma de negación colectiva requiere de evangelistas. Los líderes populistas saben interpretar bien la frustración de la mayoría y articular de manera convincente la solución facilista a los problemas estructurales que aquejan a la sociedad. Hace casi 150 años Gustave Le Bon explicó como hacer esto último en su Psychologie des Foules. Básicamente hay que recurrir a la afirmación, la repetición y el contagio. “La afirmación pura y simple,  libre de todo razonamiento o prueba,” decía Le Bon, “es la manera mas segura de inculcar una idea en la mente de las masas. Cuanto más concisa y mas desprovista de prueba o demostración, mayor es su efecto.” La repetición en cualquier contexto contribuye a implantar la idea y el contagio se consigue apelando a las emociones y los sentimientos. Y estos cuanto más negativos mejor. De ahí que el miedo, el odio y el resentimiento subyacen a toda retórica populista.

Mussolini, Hitler y Perón demostraron la efectividad de la trilogía discursiva de Le Bon. Trump, Farage, Le Pen y los líderes nacionalista-populistas de la era moderna están demostrando que, a pesar de los años, esa efectividad perdura. Pocos meses después del ascenso de Hitler al poder, Bertrand Russell se quejaba de que la causa fundamental del problema, era que en el mundo moderno los estúpidos se mostraban seguros mientras que los inteligentes estaban llenos de dudas. Su advertencia sigue siendo válida hoy en día. Todos los líderes populistas ofrecen certezas. Es por eso que en tiempos de incertidumbre su discurso resulta tan seductor a las mayorías. 

Es imposible predecir cual será el próximo acto de esta tragedia. Ojalá la historia nos haya enseñado a todos una lección y que no repitamos los errores del pasado.

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Acabo de leer Entrampados en la farsa. Debo felicitarlo por la claridad y el respaldo de los Argumentos en él vertidos!! Algunos de ellos se repiten a lo largo del libro lo que es un tanto “obsesivo” lo que no quita méritos. Tengo una inquietud que me gustaría analizar con Ud. y la misma está referida a algunas consideraciones con relaciòn a la acción del Gral. San Martín.En la página 304 se lee: “La repatriación de los restos de San Martín en 1947 fue el primer paso”.

Muchas gracias

[laeradelaburbuja]

Esto es incorrecto pues los restos del General fueron repatriados durante el gobierno del Dr, Nicolás Avellaneda. Como militar está considerado uno de los diez genios militares de la histora y la batalla de Maipú, tengo entendido, es analizada en la Academia Militar de Francia y la Academia Militar de Inglaterra lo cual no es menor.El cruce de los Andes es único. Su plan original era que Güemes avanzase sobre el Alto Perú en forma simultánea al desembarco en Perú.

Gracias por la aclaración respecto a los restos de San Martin. No se de donde saqué la fecha pero evidentemente es incorrecta.  

No concuerdo con su apreciación sobre San Martín. No se por quien está considerado uno de los diez genios militares de la historia pero evidentemente quien así lo hace conoce poco de la historia militar mundial. El hecho de que Ud. también lo crea confirma lo fuerte que esta establecida esta noción entre los argentinos. San Martin lideró al ejército en 3 batallas y perdió una. El cruce de los Andes no fue único. Bolivar también lo hizo (y en junio-julio, no enero). San Martín NO cumplió con la misión que le encomendó su gobierno que era libertar el Alto Perú, que como consecuencia de ello dejó de formar parte de nuestro territorio.  Fue Bolivar quien expulso a los españoles del Alto y Bajo Perú y Freire quien finalmente logró expulsarlos de Chile.

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Argentina vuelve a los mercados

Si el Congreso así lo dispone, después de casi quince años la Republica Argentina volverá a los mercados internacionales de crédito de manera voluntaria. La salida del default (anglicismo que ya se ha incorporado al lenguaje diario de los argentinos) requerirá la emisión de uno o más bonos por un total de 15.000 millones de dólares. Según el Financial Times será la emisión de deuda más grande en los mercados emergentes desde 1996, cuando México emitió mil millones más.

Siendo un país que a lo largo de su historia sufrió tantos trastornos como consecuencia del endeudamiento público, esta nueva emisión seguramente causa resquemor en muchos argentinos. Obviamente, también lo genera en la comunidad financiera internacional. El cambio de gobierno y el cambio abrupto en la política económica ha generado expectativas muy positivas. Sin embargo, respecto al riesgo argentino, los inversores pueden decir “tu pasado te condena,” casi como en aquella fotonovela de Corín Tellado.

Si algo dejó de positivo, al menos para el resto del mundo, el larguísimo y costosísimo default de la Argentina fue el desarrollo de una ingeniería legal para evitar situaciones similares. Ahora se presenta una oportunidad para que el país la aproveche.

El principal problema que enfrentan los países que entran en cesación de pagos es la ausencia de una ley internacional de bancarrota soberana, lo cual dificulta la coordinación de múltiples acreedores en cualquier proceso de reestructuración. Para evitar el problema de los holdouts en una reestructuración de deuda hoy se utilizan dos mecanismos: cláusulas de acción colectiva o CACs (collective action clauses) y consentimientos de salida  (exit consents).  Los primeros son ex ante (están incluidas en los términos y condiciones de los bonos emitidos) y los segundos ex post default (son otorgados por los bonistas que participan en la reestructuración).  

La Argentina por decisión propia en 2005 optó por no utilizar los consentimientos de salida, lo cual contribuyó en gran medida al problema del pari passu (al igual que la Ley Cerrojo). Sin embargo, los bonos que emitió en los canjes de 2005 y 2010 incluyeron CACs.  

La tecnología legal ha avanzado mucho desde entonces. Cualquier emisión de bonos bajo ley local o extranjera de la República Argentina debería incluir la versión más sofisticada de las CACs. Seguramente sus abogados ya están trabajando en esta tema. No sería mala idea que la Secretaría de Finanzas también recomendara la inclusión de la misma cláusula en cualquier emisión de bonos de una provincia, municipio o entidad paraestatal (la Provincia de Buenos Aires ya las tiene). Sería algo parecido a la directiva de la Unión Europea en 2012 (aunque en este caso no tendría fuerza legal). Esto contribuirá a reducir el costo de cualquier futura reestructuración de deuda. Ojalá que no volvamos a tener un default pero los contratos hay que redactarlos contemplando el peor escenario posible.

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El problema son los ricos...

Me quedó pendiente este comentario sobre un artículo que leí el año pasado en La Nación titulado “Comportamientos egoístas de gente adinerada. Mientras más dinero tiene una persona, más egoísta, insensible e indiferente se vuelve.” Su autor, el economista Nicolás Litvinoff, comenta las conclusiones de varios estudios realizados por un tal Paul Piff, que se desempeña como profesor de psicología de la Universidad de California.

Según Piff “cuanto más rica es una persona, más se siente con derecho a serlo y, por ende, más probabilidades hay de que sitúe a sus intereses por encima de los de los demás, dispuesta a hacer lo que sea para lograr sus metas.” Es decir, los ricos son más egoístas y tienen menos empatía y consideración por los demás (en este video Piff resume sus conclusiones).

Basado en su propia experiencia, Litvinoff coincide. Uno de los capítulos de la película Relatos Salvajes, en el que el conductor de un Audi nuevo insulta y abusa verbalmente al de un desvencijado Peugeot 504 que bloquea su paso, parecería darle la razón. Indudablemente hay mucho que criticarle a los ricos, ¡especialmente tener tanto dinero! Sin embargo, la realidad es bastante más compleja de como la plantean Piff y Litvinoff.

En primer lugar, los experimentos de Piff no son muy científicos y sus resultados tienen validez dudosa. Uno de ellos, basado en un juego de Monopoly, de hecho demuestra que los supuestos defectos de los ricos son simplemente un reflejo de la naturaleza humana (los ricos en este experimento son “convertidos” en ricos antes de empezar el juego).

En segundo lugar, aunque Piff se presenta como un académico apolítico, en realidad quiere promover sutilmente su propia agenda ideológica. Prueba de ello es cuando en uno de sus videos critica a Milton Friedman, el ogro de cualquier progresista que se precie de serlo. Según Piff, Friedman argumenta que las empresas, al igual que los individuos, debían tener como único objetivo la maximización de sus beneficios económicos. Esta es una tergiversación burda de la posición de Friedman, quien nunca dijo que los individuos sólo deben maximizar su riqueza. Como buen liberal, Friedman tenía un absoluto respeto por los objetivos individuales y ninguna objeción con la filantropía. Lo que si dijo Friedman es que en Estados Unidos, en donde la mayoría de las empresas tienen un accionariado múltiple y fragmentado, sus gerentes debían únicamente maximizar las utilidades, ya que cada accionista individualmente podía donar de manera más directa, efectiva y acorde a sus inclinaciones u objetivos. En el caso de una empresa con un sólo dueño obviamente esta distinción no tiene sentido. Pero el comentario de Friedman apuntaba a las grandes corporaciones y no a PYMEs o empresas unipersonales. .

De aqui Piff llega a una disparatada conclusión:  la sociedad norteamericana supuestamente ha adoptado los preceptos de Friedman y como consecuencia ha aumentado la desigualdad. Aqui el profesor de psicología incurre en una falacia. En primer lugar, la proposición sobre la que se asienta su conclusión es falas. Es fácil probarlo. Friedman estaba en contra de la intervención estatal, el gasto público y la regulación, que hoy son mucho mas altas que cuando hizo sus comentarios.

Además, la responsabilidad social empresaria (RSE) ha sido adoptada por la mayoría de las empresas no sólo norteamericanas sino del mundo civilizado, lo cual según Piff sería incompatible con las ideas de Friedman. En realidad, Friedman no estaría en contra de la RSE siempre y cuando su costo fuera debidamente detallado a los accionistas. En tal caso, estos podrían optar por mantener, aumentar o vender sus tenencias. Si la mayoría de los inversores desaprobaran la RSE , las empresas más filántropicas, por asi decirlo, tendrían un descuento es su valuación. Es decir, que al final el mercado (los inversores) tendría la última palabra sobre el tema

Como ya hemos señalado, la realidad es mucho mas compleja de lo que propone Piff. Charities Aid Foundation (CAF) es una ONG basada en Inglaterra que publica anualmente un índice índice global de filantropía (World Giving Index) que se basa en los resultados de encuestas en 153 países. Su último informe, publicado en noviembre del año pasado, muestra a Estados Unidos como como el primer país en este índice. Además,es el único país posicionado entre los diez primeros en las tres dimensiones de la filantropía incluidas en el índice: ayudar a un extraño (1er puesto), comprometer tiempo al voluntariado (5to puesto) y donar dinero (9no puesto). 

En cuanto a las donaciones como porcentaje del PBI, otra comparación internacional publicada por CAF muestra que Estados Unidos lidera las posiciones con 1,7% seguido por el Reino Unido con 0,73%. Francia, un país supuestamente más progresista, está bastante más abajo en el ranking, con donaciones que apenas llegan al 0,14% del PBI. La evidencia internacional indica que las donaciones tienden a representar a una proporción menor del PBI en aquellos países donde la presión impositiva es más alta.  

Por otro lado si miramos dentro de Estados Unidos, la evidencia (US Trust Study of High Net Worth Philanthropy) también refuta las conclusiones de Piff. Por ejemplo, en el año 2013, un 98,4% de los hogares de mayor patrimonio donaron dinero a causas filantrópicas, lo que significa un aumento respecto al 95,4% que lo hizo en el año 2011 y es superior al promedio de la población (65,4% en 2008). Los ricos no sólo donan dinero sino también su tiempo, que es mucho más valioso: casi un 75% participó en actividades de voluntariado.  

Pero según Piff no se trata sólo de egoísmo sino del narcisismo y de las  conductas anti-sociales que supuestamente genera. Ni el uno ni la otra  contribuyen al capital social de una sociedad, o lo que Alexis de Tocqueville en La Democracia en América identificó como la clave del progreso de la sociedad norteamericana:

“Entre las leyes que rigen las sociedades humanas, hay una que parece más precisa y más clara que todas las demás. Para que los hombres permanezcan civilizados o lleguen a serlo, es necesario que el arte de asociarse se desarrolle entre ellos y se perfeccione en la misma proporción en que la igualdad de condiciones aumenta.”

A primera vista, esta tesis de Piff parece interesante pero lamentablemente la evidencia también la refuta. Hay dos fuentes que nos permiten comparar el capital social tanto entre distintos países como a través del tiempo. Uno de ellos es el Better Life index de la OCDE y el otro el Prosperity Index publicado por el Legatum Institute. Ambos índices muestran que Estados Unidos se encuentra entre los diez países más avanzados del planeta y que su posición mejoró en los últimos cinco años. Además, numerosos estudios confirman que las democracias más prósperas (es decir con un PBI per capita en el quintil superior) también exhiben mayores niveles de capital social.

No se trata de defender a Estados Unidos ni a los ricos. Tampoco defender el persisente aumento de la desigualdad (sobre este tema ver este artículo). Menos aún justificar el egoísmo y el narcisismo, dos de los rasgos menos atractivos en una persona. La cuestión es otra. En el mejor de los casos, la cruzada de Piff es ingenuamente peligrosa y mal informada. La verdadera cuestión es establecer cual es la mejor manera de organizar una sociedad dadas las características innatas de la mayoría de sus miembros.

A esta cuestión Adam Smith le dedicó dos libros: La Teoría de los Sentimientos Morales (1759) y La Riqueza de las Naciones (1776). Smith no se hacía ninguna ilusión sobre los ricos ni sobre la naturaleza humana. En el primero de ellos explica:

Los ricos escogen del montón solo lo más preciado y agradable. Consumen poco más que el pobre, y a pesar de su rapacidad natural, y aunque solo procuran su propia conveniencia y lo único que se proponen con el trabajo de esos miles de hombres a los que dan empleo es la satisfacción de sus vanos e insaciables deseos, dividen con el pobre el producto de todos sus progresos. Son conducidos por una mano invisible que les hace distribuir las cosas necesarias de la vida casi de la misma manera que habrían sido distribuidas si la tierra hubiera estado repartida en partes iguales entre todos sus habitantes.

Según Smith, la mejor manera de canalizar el egoísmo natural del ser humano para que genere provecho para la sociedad es dejar que “todo hombre, en la medida en que no viole las normas de justicia, sea perfectamente libre de perseguir su propio interés.”

Este sistema basado en el interés individual, el libre intercambio a través de los mercados y la competencia bajo el imperio de la ley es el mecanismo más efectivo que ha encontrado la humanidad para extender la prosperidad a la mayor cantidad de personas. Y también es el más efectivo para preservar la libertad individual, cuyo principal enemigo es la concentración del poder, ya sea en en el ámbito público (autoritarismo) como en el privado (plutocracia). Es la intervención del estado, muchas veces guiada por consideraciones supuestamente altruistas, la que al restringir la competencia genera desigualdad y contribuye a la concentración de poder. Como advirtió Lord Acton hace más de cien años (y demuestran diariamente nuestros dirigentes políticos) el problema es que el poder corrompe.

Quizás la refutación más contundente de la tesis de Piff es la sociedad argentina, donde tanto el narcisismo como la ausencia de empatía, tolerancia, respeto al prójimo y actitudes comunitarias no tienen distinción de clase ni de ingreso y son rampantes a pesar de que el país hace tiempo dejó de ser próspero.

[laeradelaburbuja]

¿Un populista en la Casa Blanca?

(Ambito Financiero, 16 de febrero de 2016)

“Los populistas a la cabeza” fue el título de un artículo de la revista The Economist, refiriéndose a los dos ganadores de las elecciones primarias de New Hampshire, Bernie Sanders y Donald Trump. El primero representa al populismo de izquierda, que en la Argentina se autodenomina “progre”, mientras que el segundo al de derecha.  

Los orígenes del populismo se remontan a la democracia ateniense. Los griegos lo denominaban oclocracia o gobierno de las muchedumbres y lo consideraban el peor sistema de gobierno. Parece insólito que recién comenzado el siglo XXI un candidato populista tenga posibilidades de convertirse en presidente de la primera potencia mundial. Pero fue en Estados Unidos donde en 1891 se fundó el primer partido populista (People’s Party). Su base electoral eran los pequeños agricultores de los estados del Sur y el Oeste. Su plataforma proponía, entre otras cosas, un impuesto progresivo sobre la renta y el control de los grandes monopolios industriales. El partido populista alcanzó su cénit en la elección presidencial de 1892 cuando consiguió casi el 8,5% de los votos. Cuatro años más tarde se fusionó con el Partido Demócrata.

¿Por qué surge el populismo? Supuestamente es consecuencia de la desigualdad. Supuestamente también, por esta razón en América Latina alcanzó su mayor desarrollo. Aunque plausible, esta hipótesis no explica por qué el populismo más exitoso (en perpetuarse en el poder) surgió en la Argentina en los años cuarenta cuando era el país con la distribución del ingreso más igualitaria, la clase media más educada, los salarios reales más altos y los índices de pobreza más bajos de la región.

Según Torcuato di Tella, en América Latina una condición necesaria para que surja el populismo es la “incongruencia de status”. Con este término denominaba a la brecha entre la realidad y las aspiraciones de ciertos individuos o sectores de la sociedad (es decir, es una medida de la frustración). En las democracias avanzadas el populismo existe pero hasta ahora no ha logrado una posición dominante. Un análisis de la experiencia de los países de la OCDE realizado por los politólogos Noam Lupu y Jonas Pontusson confirma la hipótesis de que lo que genera mayores trastornos políticos no es la brecha entre los más ricos y los más pobres sino la que existe entre la clase media y la clase alta.  

Todo esto nos sirve para entender que es lo que está pasando actualmente en Estados Unidos. El paralelismo con la experiencia argentina en los años treinta y cuarenta es interesante. El gráfico siguiente muestra la evolución de la participación del 1% de mayores ingresos en el ingreso nacional para ambos países. En el caso de la Argentina va desde 1933 a 1943 y en el de Estados Unidos desde 1982 a 2012 (con intervalos de tres años). Compárese el nivel alcanzado este último año con el promedio entre 1950 y 1980.

Como se puede apreciar la tendencia es la misma, lo cual no necesariamente significa que Estados Unidos pronto vaya a experimentar su propia versión del peronismo. Pero el aumento sostenido de las desigualdad ha sido acompañado por una creciente frustración (“incongruencia de status”) de la clase media. Y esta frustración es la que ha polarizado a la sociedad y sostiene a Trump y Sanders en las encuestas.

La desigualdad no es un rasgo particular del capitalismo sino más bien un rasgo ineludible de la naturaleza humana. Sin ella, el progreso de cualquier sociedad es imposible. Todos aquellos sistemas que han tratado de eliminarla han fracasado. No sólo no redujeron la desigualdad sino que además empobrecieron a la sociedad y eliminaron la libertad individual. Pero una cosa es reconocer y aceptar esta realidad y otra muy distinta defender que en tres o cuatro décadas practicamente se tripliquen los niveles de desigualdad. Éste aumento, más que una consecuencia inevitable del capitalismo, es evidencia de las distorsiones que ha generado la intervención gubernamental (especialmente en el sector financiero).  De hecho, durante el período 1950-1980 el gasto público como porcentaje del PBI promedio fue 26% mientras que entre 1981 y 2012 alcanzó 32%.

¿Cuán probable es que un candidato populista llegue a la Casa Blanca? Para responder esta pregunta hay que tener en cuenta que en Estados Unidos el voto no es obligatorio y las elecciones presidenciales tienen lugar un día laborable (el primer martes de noviembre). Aunque en la mayoría de los estados los empleadores están obligados a darle tiempo (no remunerado) a sus empleados para que voten, el ausentismo es relativamente alto. Esto contribuye a explicar porque la tasa de participación electoral es significativamente más alta en los segmentos más prósperos y educados de la sociedad. Por ejemplo, mientras que en los hogares con ingresos por debajo de $49.999 la tasa es de 56% en aquellos con ingresos por encima de $50.000 alcanza un 74%.

Esto le da un sesgo centrista al electorado que limita las posibilidades de candidatos que representan extremos del arco ideológico. De hecho, el sistema ya está generando anticuerpos. El ex alcalde de Nueva York Michael Bloomberg, considerado un político centrista altamente presidenciable, anunció hace unos días que si Trump o Sanders ganan las primarias de sus respectivos partidos se presentará como candidato independiente. Lo único que podría modificar esta situación sería un aumento significativo de la participación en el voto del segmento de la población de menores ingresos, algo poco probable en el corto plazo.

Aun en el caso de que ganara alguno de los candidatos populistas, el sistema político norteamericano garantiza la fragmentación del poder. Si, por ejemplo, Sanders llegara a la Casa Blanca le sería muy difícil (sino imposible) implementar las principales medidas de su plataforma electoral debido a la oposición que inevitablemente encontraría en el Congreso y la Corte Suprema. Basta ver lo que lo que le pasó a  Franklin D. Roosevelt, aún cuando contaba con una mayoría en ambas cámaras.

A pesar de estas consideraciones, la polarización del electorado norteamericano y la popularidad creciente de los candidatos populistas distan de ser datos irrelevantes. Todo lo contrario. Ambas complican la gobernabilidad de Estados Unidos en momentos en que enfrenta serios desafíos en el plano local e internacional.

[entrelafabulaylahistoria]

¿El fin del Populismo?

por Emilio Ocampo*

Según la revista The Economist, con la elección de Mauricio Macri a la presidencia se acabó el populismo en la Argentina. Creo que es una visión peligrosamente optimista. Las condiciones sociales, políticas y culturales que dieron origen al populismo no han desaparecido ni desaparecerán en el corto o el mediano plazo. Indudablemente es una excelente noticia que, a pesar de todos los recursos que dispuso. el kirchnerismo haya sido derrotado en su intento por imponer a la sociedad un proyecto hegemónico, anacrónico y autoritario. Especialmente porque fue a manos de alguien que, como Macri, promete reintroducir, luego de una larga ausencia, la sensatez, la transparencia y principios elementales de gestión a la cosa pública.

Lo que si está fuera de discusión es que el 10 de diciembre de 2015 terminó otro experimento populista en la Argentina. Y terminó de la misma manera que siempre lo han hecho: con un descalabro fiscal, monetario y cambiario, una economía en recesión y una tasa de inflación entre las más altas del mundo. El populismo es entrópico por naturaleza y lleva en su seno las semillas de su propia destrucción. Explicar por qué los argentinos tantas veces hemos elegido este camino es el principal objetivo de mi nuevo libro “Entrampados en la Farsa: El populismo y la decadencia argentina”. Dentro de 50 años, seguramente los historiadores analizarán el período 2003-2015 con perplejidad. 

El presidente electo y su gabinete han declarado, con razón, que uno de sus principales desafíos es completar rápidamente una evaluación detallada de la situación en que quedaron el país y la administración pública nacional luego de doce años de kirchnerismo. Hasta se haga pública esta evaluación, vale la pena poner este período en un contexto histórico, por lo manos a nivel macro. A pesar de la falsificación y tergiversación de las estadísticas oficiales, es posible una aproximación. Seguramente algunas cifras cambien, pero no la conclusión principal: bajo el kirchnerismo el país profundizó su larga decadencia.

Medir la decadencia de un país es una tarea complicada. Hasta ahora solo las variables económicas permiten una aproximación. Una alternativa es construir un ranking de PBI per cápita que incluya a todas las economías del mundo. A pesar de sus limitaciones, este ranking nos da una idea bastante clara.

En “Entrampados en la Farsa” utilicé la base de datos de Angus Maddison, que alcanza hasta 2010. Lamentablemente, con estos datos no podemos evaluar los últimos cinco años. Para resolver este problema he construido un ranking a partir de las cifras de PBI per cápita en dólares que publican el Banco Mundial y el Fondo Monetario Internacional, que cubren a todas las economías del mundo por un período relativamente largo (desde 1960 a 2013 el primero y desde 1980 a 2015 el segundo). El principal problema es que ambos organismos calculan el PBI en dólares a partir del tipo de cambio oficial. Para la gran mayoría de las economías del planeta (por lo menos aquellas relevantes en la comparación), utilizar el tipo de cambio oficial no es un problema, ya que refleja en mayor o medida la realidad del mercado.  Pero utilizar esta metodología para la Argentina, donde el tipo de cambio es una ficción, implica sobreestimar el PBI en dólares en mas de 30% (en 2015). Para corregir este sesgo, recalculamos el PBI en dólares utilizando el tipo de cambio libre.

El gráfico adjunto muestra los resultados de este ejercicio. Lo primero que surge de su observación es la discrepancia entre ambos rankings. En el del FMI la Argentina ocupa una posición más alta, aunque en los últimos años parece converger con la del Banco Mundial. Más allá de estas diferencias, ambos rankings muestran claramente la declinación económica del país en relación al resto del mundo. Y mal que le pese al relato, la Argentina en 2015 ocupa una posición inferior a la que ocupó, en promedio, durante los tan denostados noventa. Según el ranking del FMI, en el año 2014 ocupábamos la posición 73, prácticamente la misma posición que en 2002 (75). La desaceleración de la mayoría de las economías emergentes mejorará algo la situación en 2015 (pasaremos a ocupar la posición 71)). Un dato para recordar es que entre 1875 y 1945 ocupamos, en promedio, la onceava posición en el ranking mundial de PBI per cápita.

Sin embargo, este gráfico no cuenta toda la historia, ya que no muestra, por ejemplo, que de 2002 a 2012 la economía argentina se benefició de un fuerte “viento de cola”, probablemente el más fuerte de los últimos cien años. No haber recuperado posiciones en el ranking durante este período tan favorable para el país es mas que lamentable, es imperdonable. La historia se repite. Lo mismo ocurrió entre 1946 y 1955 y entre 1973 y 1975. Es decir, que en los últimos setenta años, desaprovechamos tres excelentes oportunidades para revertir la decadencia por caer en la tentación populista. El populismo ha sido una distracción muy costosa para la sociedad argentina.

La presidencia de Macri abre una nueva oportunidad a la sociedad argentina. Ya no hay viento de cola externo pero si un fuerte impulso de cambio que proviene de una mayoría de los argentinos. Convertir esta oportunidad en realidad depende tanto del nuevo gobierno como del resto de la sociedad y su dirigencia. Hay que romper el circulo vicioso de la decadencia y comenzar un circulo virtuoso de prosperidad, como lo han hecho otros países de América Latina.   “Jamás ha sido más feliz la oportunidad de engrandecer nuestra nación,” escribió Juan Bautista Alberdi poco antes de que comenzara el período de mayor prosperidad de la historia argentina. “Todo lo que necesitamos es una presidencia que entregue el gobierno a buenos ministros, y el país, a sí mismo. Lo demás irá por si sólo.” Amén.

[laeradelaburbuja]

Los coletazos de China

Por Emilio Ocampo (14 de enero de 2016)

El derrape bursátil en Hong Kong y Shanghai ha generado un terremoto en los mercados globales. La semana pasada en una nota muy publicitada, George Soros advirtió que estamos frente a una repetición de la crisis global de 2008. En mi opinión, se trata simplemente de una nueva fase de esta crisis. En un articulo publicado en este diario el 8 de septiembre pasado advertí que el impacto de la crisis finalmente había llegado a China. El agónico repunte de las acciones chinas en octubre y el más agónico aun en diciembre mas que desmentir, confirmaron esta hipótesis.

La causa fundamental de la crisis global de 2008 fue el desequilibrio macroeconómico global que tenía a Estados Unidos y China como actores principales y a la Eurozona como actor de reparto. Quienes salieron mas rápidamente de la crisis fueron los norteamericanos, acostumbrados a sincerar y corregir los desequilibrios sin anestesia. En Europa, más reacia al realismo económico, la crisis tardó mas en manifestarse pero todavía se siguen sintiendo sus coletazos. Y China gracias a la opacidad de sus estadísticas y la manera poco transparente en que el Politburó toma las decisiones de política económica logró retrasar por algunos años más lo que era inevitable. El problema es que es justamente esto es lo que puede retardar su recuperación. Sobre los dilemas que enfrenta China para retomar la senda del crecimiento económico sostenido remito al lector a mi artículo ya citado.

Obviamente, todo esto tiene serias implicancias para la Argentina. La fase alcista del superciclo de commodities iniciada a fines del año 2000 y concluida a mediados de 2012 fue alimentada principalmente por el vertiginoso crecimiento de la economía china. Este fue un componente fundamental del tan mentado “viento de cola” que le dio sostén al fallido experimento populista diseñado por el kirchnerismo. Al gobierno entrante le toca pagar la factura de una década de exceso y desequilibrios. La pregunta obvia es cuan difícil será hacerlo. La respuesta dependerá de factores internos y externos. Lo que pase en China tendrá impacto directo sobre con la dirección y la intensidad de los vientos que soplen en los próximos meses y quizás años.

Podemos definir al viento de cola como un conjunto de factores externos que están fuera del control de un país y que pueden tener un impacto positivo sobre su tasa de crecimiento.  Hace algunos años propuse un índice simple para medirlo que consistía en restar a la variación mensual de los precios de los commodities agrícolas la tasa de interés a 10 años que paga el Tesoro de Estados Unidos. Advertí entonces que se trataba de una primera aproximación. Vale la pena ahora, al comienzo de un nuevo período presidencial, hacer un análisis algo más profundo.

Como ya señalamos, para la Argentina, un componente importante del viento de cola es la evolución del precio de los commodities agrícolas, principalmente la soja. El otro es lo que los economistas denominan push factors, es decir aquellos factores que “empujan” los flujos de inversión privados a los mercados emergentes. Entre ellos podemos citar una menor volatilidad en el mercado de acciones de EE.UU. (medida por el índice VIX), incentivos a la busca de mayores rendimientos (menor pendiente de la curva de rendimientos del Tesoro), mayor liquidez en el mercado interbancario (menor prima TED), un relajamiento de la política monetaria de Estados Unidos (menor tasa fed funds), menor costo de financiamiento a largo plazo (tasa del bono a 10 años) y menor riesgo cambiario en las economías emergentes (un dólar más débil). No todos estos factores tienen el mismo peso y no todos impactan de la misma manera en cada país.

A partir de todas estas variables construimos un índice de viento de cola mensual desde enero de 1990 a noviembre de 2015, que es el período pare el que hay disponibilidad de datos. El gráfico siguiente muestra su evolución en los últimos 25 años.  

Como se puede apreciar, desde el punto más bajo alcanzado en 2001 hasta el más alto a mediados de 2012 la intensidad del viento de cola se multiplicó prácticamente nueve veces. Es interesante notar que durante los noventa hubo un enorme flujo de capitales hacia la Argentina a pesar de que el índice era menos favorable mientras que durante la última década se dio el fenómeno inverso. Hubo obviamente otros factores en juego, que los economistas denominan pull factors y que tienen que ver con las instituciones y la política económica de cada país. Estos factores hicieron que en la última década la Argentina se estancara y quedara aislada de los mercados financieros globales y no aprovechara plenamente el viento de cola.

El gráfico también muestra que en los últimos tres años el índice cayó de manera abrupta. Actualmente está cerca de 100, que es el promedio para todo el período. Esto significa que si se frena la caída, con una política económica sensata no debería ser demasiado complicado atraer los capitales que el país necesita para crecer. Pero si la crisis en China se profundiza y nos acercamos a los niveles de 2000 y 2001, será mucho más complicado financiarse a tasas y plazos razonables. Como si esto fuera poco, también dependemos de China por decisiones adoptadas del gobierno anterior (el famoso swap es una de ellas). Irónico que la sino-dependencia sea uno de los principales legados de un gobierno que hizo de la soberanía económica una de sus banderas.

 Economista, historiador, autor de “Entrampados en la Farsa: El populismo y la decadencia argentina.”

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Video de “Entrampados en la Farsa: El populismo y la decadencia argentina”

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Los costos del default

Los economistas Ben Hebert (Stanford) y Jesse Schreger (Princeton) acaban de publicar un paper muy interesante sobre los costos de no resolver el default argentino de 2001.

Su conclusion:

We find that, for every 1% increase in the 5-year cumulative default probability around these rulings, the US dollar value of an index of Argentine American Depository Receipts (ADRs) falls 0.55%. Between January 3, 2011, when our data starts, and July 30, 2014, when Argentina defaulted, the risk-neutral 5-year default probability increased from roughly 40% to 100%. Our estimates imply that this episode reduced the value of the Argentine firms in the index by 33%.

We next attempt to translate our estimate of stock returns into a prediction about real economic activity. We use quarterly data from 2003 to 2014 to construct tracking portfolios that mimic news about real GDP growth. We then study the returns of these tracking portfolios around our legal rulings, and estimate that the present discounted value of expected future real GDP growth drops by between 0.04% and 0.10% for every 1% increase in the 5-year, risk-neutral cumulative default probability. Extrapolating our estimate to the recent sovereign default episode implies that the present value of future real GDP growth fell by between 2.4% and 6%.

Es decir, el costo de desafiar a los tribunales de Nueva York significó una pérdida de casi un tercio de su valor a las empresas argentinas mientras que su impacto sobre el PBI fue el equivalente a una severa recesión. Estas conclusiones sólo se aplican al período 2011-2014. Sería interesante ver el análisis del costo del default desde diciembre de 2001 a diciembre de 2015.

[laeradelaburbuja]

China: ¿Cómo sigue la película?

Luego de ocho años, la crisis global iniciada a mediados de 2007 finalmente llegó a China. La desaceleración de la economía china y el reciente crac en los mercados bursátiles de Shanghai y Hong Kong no son sólo el producto de la tensión creciente entre un capitalismo salvaje y un régimen político que sigue aferrado a las prácticas de la China maoísta. También reflejan el agotamiento de un modelo de crecimiento cuya contracara ya había hecho eclosión en Estados Unidos y Europa. La razón por la cual China recién ahora siente el impacto, tiene que ver justamente con la falta de transparencia del sistema económico y político imperante.

En 1970 China era un país pobre con una economía dependiente de la agricultura de subsistencia que invertía poco y crecía poco. A partir de los ochenta, gracias a las reformas económicas que impuso Deng Xiao Ping –integración de la economía china al comercio internacional y el establecimiento de reglas de juego favorables al desarrollo del capitalismo privado– hubo un fuerte aumento de la inversión y la economía comenzó a crecer vertiginosamente. En los últimos veinte años China tuvo la tasa de crecimiento más alta del planeta y probablemente de la historia. Pero como explicó hace más de cincuenta años el premio Nobel Robert Solow, la acumulación de capital tiene un impacto cada vez menor sobre la tasa de crecimiento económico. En el año 2000 la tasa de inversión en China alcanzaba el 35% del PBI y la economía crecía al 9% anual. En 2016 China invertirá 10 puntos porcentuales más de su PBI, pero su tasa de crecimiento económico será de 6,3% anual. Y estas proyecciones de crecimiento fueron hechas en abril, por lo cual seguramente resultarán optimistas.

La fenomenal acumulación de capital de los últimos años ocurrió en momentos en que la economía global, principal mercado para las exportaciones chinas, se desaceleraba abruptamente. A pesar de ello China siguió invirtiendo un porcentaje cada vez más alto de su PBI. Este ciclo de “sobre inversión”, de características similares a los que planteaba Hayek en los años treinta, parece haber llegado a su fin.

El problema que enfrenta hoy China no es sólo producto de la inexorable ley de los rendimientos decrecientes sino también de la composición y el financiamiento de ese exceso de inversión. En 2014, el endeudamiento total de China alcanzó 282% del PBI. Aunque este nivel de deuda no sería necesariamente problemático (es bastante inferior al de Estados Unidos o Inglaterra, por ejemplo), hay dos problemas fácilmente identificables. En primer lugar, su rápido crecimiento. Desde 2008 a 2005, el crédito al sector privado pasó de 102% a casi 150% del PBI. En segundo lugar, la alta concentración del riesgo crediticio. Según un informe de McKinsey casi la mitad de esa deuda (y por ende un gran porcentaje de la inversión) está vinculada, directa o indirectamente, al sector inmobiliario. Esta es la clásica combinación que presagia una crisis bancaria que potencialmente puede desestabilizar a toda la economía. Algo parecido ocurrió en el mundo desarrollado de 2002 a 2007.

Durante este último año hubo varias señales claras de que la burbuja especulativa estaba a punto de estallar. Una de ellas fue el precio de la oferta inicial de acciones de Alibaba, el gigante del comercio online, en septiembre de 2014 (que de su punto máximo ha caído casi 42%). Otra fue el boom bursátil de la primera mitad de 2015. De enero a junio el índice de la bolsa de Shanghai aumentó casi un 60% en momentos en que todos los indicadores macroeconómicos confirmaban la desaceleración de la economía china.

Pero todo esto es historia. La cuestión importante es como sigue la película. En una entrevista publicada en La Nación del sábado, el economista Justin Yifu Lin aseguró que China “va a mantener una tasa de crecimiento del 7% para los próximos 10 años.” Por otro lado, su colega y compatriota Zheng Liu argumenta que si la economía china sigue la una trayectoria parecida a las de Japón y Corea del Sur, su tasa de crecimiento convergerá al 3% anual en 2020 (bastante por debajo del 6,3% que pronostica el FMI).  Estas proyecciones parecen tener más sustento en la realidad económica que las de Lin. Sin embargo, no contemplan el escenario cada vez más probable de que el estallido de la burbuja especulativa en el sector inmobiliario provoque una crisis bancaria que frene abruptamente el crecimiento económico. La manera en que las autoridades enfrenten esta crisis, si es que ocurre, definirá el futuro de la economía china. En 1890 la Argentina enfrentó una profunda crisis financiera, causada por una rápida expansión del crédito y la especulación inmobiliaria. Sin embargo, desde ese año hasta la Primera Guerra Mundial su tasa de crecimiento económico fue una de las más altas del planeta. La actual crisis en China significa simplemente el fin de una etapa en la evolución de su economía. Como será la próxima etapa dependerá crucialmente de factores que son imposibles de pronosticar. Si China avanza hacia un sistema político y económico más libre y transparente, su economía volverá a crecer, aunque a tasas más bajas que en los últimos veinte años. Por otro lado, si la vieja guardia maoísta gana la pulseada en el Politburó, lo más probable es el estancamiento económico.

[entrelafabulaylahistoria]

Los delirios tóxicos del revisionismo

Por Emilio Ocampo

En la utopía autoritaria imaginada por Orwell en su novela 1984, un Ministerio de la Verdad se encarga de corregir y reescribir la historia para que sea congruente con las necesidades políticas del presente. Su lema es “quien controla el pasado controla el futuro, quien controla el presente controla el pasado.” Algo similar parece estar ocurriendo en la Argentina. Ejemplo de ello la campaña de algunos historiadores revisionistas para cambiar la historia argumentando que la independencia argentina se declaró en 1815 por iniciativa de Artigas y no en 1816 por el Congreso de Tucumán. Uno se reiría de semejante dislate sino fuera porque son los exégetas de una nueva historia oficial que el gobierno pretende imponer a toda costa.

Esta nueva historia oficial se basa en una interpretación maniquea y paranoica de la realidad. Es maniquea porque plantea una división dicotómica entre buenos (el pueblo argentino) y malos (el imperialismo aliado a la oligarquía y los grupos concentrados), y paranoica, en el sentido psiquiátrico del término, porque propone la existencia de una conspiración permanente de los malos para oprimir y explotar a los buenos. Perón fue quien más contribuyó a que esta narrativa pasara a formar parte de la cosmovisión predominante de la sociedad argentina. Hay pocos países en el mundo en los que esta manera de ver el mundo sea tan generalizada. Que la Alemania Nazi y la Venezuela chavista sean dos de ellos es bastante preocupante.

El revisionismo no es más que la base ideológica de un nacionalismo xenófobo y autoritario. Su versión moderna alimenta el odio y el resentimiento en contraposición abierta con la filosofía de quien fuera su fundador. “No se sirve á la libertad manteniendo los odios del pasado,” advirtió Adolfo Saldías. Su narrativa maniquea y paranoica se basa en el mito de la excepcionalidad argentina. Sin apelar a él pierde poder explicativo. Para quienes adhieren al revisionismo, la Argentina es especial, única y excepcional, y por eso fue, y sigue siendo, deliberadamente excluida del “plan maestro” de los poderes imperiales.

Este mito a vez es el reflejo de un fuerte narcisismo, trastorno psicológico que, como han observado desde Sarmiento hasta el Papa Francisco, padece el argentino típico. La psicología ha demostrado que hay una relación estrecha entre narcisismo y paranoia. Un narcisista puede no ser paranoico pero un paranoico siempre tiene un sustrato narcisista. El paranoico está convencido de su propia excepcionalidad, por eso se siente víctima de siniestras conspiraciones que buscan perjudicarlo. Según el psicólogo italiano Luigi Zoja, mientras que a nivel individual la paranoia es inusual, a nivel colectivo “no es la excepción sino la norma.” Además, ocupa el mismo  “espacio psicológico” que el nacionalismo chauvinista. Justamente por ello los dictadores más abominables de la historia se han aprovechado de ambos.

¿De dónde surge el narcisismo proverbial de los argentinos? Según Ortega y Gasset, la respuesta estaba en la historia argentina, de la que admitió saber muy poco. Tenía razón. El narcisismo argentino fue alumbrado por una serie de victorias militares (las más importantes en 1806 y 1807) y luego amamantado por una manera particular de interpretar el pasado. Según ella, la independencia –el acto más trascendental de la vida nacional– fue, en gran medida, el resultado directo de la acción un sólo hombre cuya gesta no sólo es comparable a las de Aníbal, Julio César y Napoleón, sino también a la de los héroes de la mitología griega. Algo parecido sucede en Venezuela, pero con Bolívar.

A esta manera de contar la historia Alberdi la denominaba la “historia vanidosa” porque buscaba halagar la vanidad nacional y consideraba a ciertos “grandes hombres” como “la causa motora” de los hechos históricos fundamentales. En su opinión, esta fue la historia que escribió Mitre. La otra manera de escribir la historia se basaba en el análisis de los documentos originales y debía investigar “las leyes, las fuerzas y los intereses” en las que residía “la verdadera causa que produce los hechos.” Según Alberdi, pocos historiadores se atrevían a escribir esta historia “por miedo a lastimar la vanidad del país.” El genial tucumano advirtió proféticamente que si los gobernantes argentinos ignoraban la historia verdadera, errarían el camino. “No se sabe a donde se va, cuando no se sabe de donde se viene.”

Los psicólogos han desarrollado el concepto de estilo atribucional para describir la manera en que un individuo interpreta la relación de causalidad de todo evento que lo afecta en su vida cotidiana. El estilo atribucional tiene tres dimensiones. La más importante se relaciona con el origen de la causa: interna o externa. Un optimista cree que los eventos negativos son culpa de otros, mientras que el pesimista se culpa a si mismo. El estilo atribucional de los narcisistas es esencialmente optimista: tienden a exhibir una mayor atribución interna a eventos positivos y una mayor externa a los negativos. El problema surge cuando estos empiezan a primar sobre aquellos. Surge entonces la frustración y el resentimiento. Su narcisismo se convierte en un narcisismo maligno y autodestructivo, al que Erich Fromm denominaba “síndrome de la decadencia”.

Se podría decir que la historia no es más que un estilo atribucional colectivo. Cuando una sociedad narcisista acostumbrada al éxito (como la Argentina desde 1870 hasta 1929) comienza a enfrentar obstáculos que no puede superar, su estilo atribucional inevitablemente la lleva a la frustración y a la paranoia. No es casual que la narrativa maniquea y paranoica del revisionismo haya surgido durante la década del treinta y que haya ganado en popularidad a medida que se profundizaba la decadencia argentina. A la historia vanidosa y caudillista le agregó la teoría del complot permanente.

Volviendo a la independencia, la razón por la cual los revisionistas modernos pretenden cambiar la historia es porque en sus fantasías orwellianas Artigas fue el primer caudillo que supo interpretar “el sentir del pueblo” y al declarar la independencia supuestamente se opuso a los designios del imperialismo. Su idea es incorporar al caudillo oriental a la línea histórica San Martín-Rosas-Perón. Por su parte, el kirchnerismo pretende atribuirse la segunda independencia nacional (negándosela a Perón) y completar esa lista con Néstor y Cristina. Ni los unos ni los otros entienden un punto importante que también destacó Alberdi: la independencia (o libertad exterior) fue sólo la mitad de la revolución. La otra mitad, asegurar la libertad interior, requería una constitución que protegiera a los ciudadanos del déspota de turno, por más que viviera a la vuelta de la esquina. A la Argentina le tomó casi 40 años completar su revolución. No por casualidad Urquiza eligió el 25 de mayo de 1853 para promulgar la Constitución que, mientras estuvo vigente, hizo grande a este país. Esta es la verdadera historia.

[laeradelaburbuja]

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http://www.bloomberg.com/graphics/2015-whats-warming-the-world/